回購(gòu)正成為加密項(xiàng)目分配利潤(rùn)的一種流行模式。

撰文：Saurabh Deshpande

編譯：Luffy，F(xiàn)oresight News

最近，我將穩(wěn)定幣供應(yīng)量作為衡量流動(dòng)性的一個(gè)指標(biāo)，再綜合考慮市場(chǎng)中的代幣數(shù)量，希望算出每項(xiàng)資產(chǎn)的流動(dòng)性。不出所料，流動(dòng)性最終趨近于零，而根據(jù)分析結(jié)果繪制的圖表堪稱一件 「藝術(shù)品」。

2021 年 3 月，每個(gè)加密貨幣約能享受到價(jià)值 180 萬(wàn)美元的穩(wěn)定幣流動(dòng)性，而到了 2025 年 3 月，這一數(shù)字僅為 5500 美元。

作為一個(gè)項(xiàng)目，你要與其他 4000 萬(wàn)個(gè)代幣競(jìng)爭(zhēng)用戶和投資者的注意力，三年前這個(gè)數(shù)字還只有 500 萬(wàn)。那么，如何留住代幣持有者呢？你可以嘗試建立社區(qū)，讓成員在 Discord 上說(shuō) 「GM」，再搞點(diǎn)空投活動(dòng)。

但然后呢？一旦他們拿到代幣，就會(huì)轉(zhuǎn)戰(zhàn)下一個(gè) Discord 群組去說(shuō) 「GM」。

社區(qū)成員不會(huì)無(wú)緣無(wú)故地留下來(lái)，你得給他們一個(gè)理由。在我看來(lái)，一款有實(shí)際現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品就是理由，或者，讓項(xiàng)目數(shù)據(jù)變得好看。

Russ Hanneman 綜合征

美劇《硅谷》中，Russ Hanneman 曾夸口說(shuō)要通過(guò) 「把電臺(tái)搬到互聯(lián)網(wǎng)上」 成為億萬(wàn)富翁。在加密領(lǐng)域，人人都想成為 Russ，追逐一夜暴富，卻不操心商業(yè)基本面、構(gòu)筑護(hù)城河和獲取可持續(xù)收入這些 「無(wú)聊」 卻實(shí)際的問(wèn)題。

Joel 最近的文章 《向停滯說(shuō)再見(jiàn)》（Death to Stagnation）和《讓營(yíng)收再次偉大》（Make Revenue Great Again）強(qiáng)調(diào)了加密項(xiàng)目迫切需要專注于可持續(xù)的價(jià)值創(chuàng)造。就像劇中令人印象深刻的場(chǎng)景，Russ Hanneman 對(duì) Richard Hendricks 關(guān)于構(gòu)建可持續(xù)營(yíng)收模式的擔(dān)憂不屑一顧，許多加密項(xiàng)目同樣依賴投機(jī)性敘事和投資者的熱情。如今看來(lái)，這種策略顯然難以為繼。

但與 Russ 不同，創(chuàng)始人不能光靠喊 「Tres Comas」（劇中 Russ 炫耀財(cái)富的用語(yǔ)）就讓項(xiàng)目成功。大多數(shù)項(xiàng)目需要可持續(xù)的收入，而要實(shí)現(xiàn)這點(diǎn)，我們首先得了解當(dāng)下那些有收入的項(xiàng)目是怎么做到的。

https://youtu.be/BzAdXyPYKQo

注意力的零和博弈

在傳統(tǒng)市場(chǎng)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)對(duì)上市公司設(shè)置高門(mén)檻來(lái)維持可交易股票的流動(dòng)性。全球有 3.59 億家公司，僅有約 5.5 萬(wàn)家公開(kāi)上市，占比僅約 0.01%。這樣做的好處是，大部分可用資金集中在有限的范圍內(nèi)。但這也意味著投資者早期押注公司、追逐高額回報(bào)的機(jī)會(huì)變少了。

注意力和流動(dòng)性分散，是所有代幣都能輕松公開(kāi)交易的代價(jià)。我在此并非評(píng)判哪種模式更好，只是單純展示兩個(gè)世界的差異。

問(wèn)題在于，如何在看似無(wú)窮無(wú)盡的代幣海洋中脫穎而出？一種方法是表明你所打造的項(xiàng)目有需求，并且讓代幣持有者參與到項(xiàng)目增長(zhǎng)中來(lái)。別誤會(huì)，并非每個(gè)項(xiàng)目都要同等執(zhí)著于營(yíng)收和利潤(rùn)最大化。

營(yíng)收不是目的，而是實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期生命力的手段。

例如，一個(gè)承載了足夠多應(yīng)用的 L1，只需賺取足夠的手續(xù)費(fèi)來(lái)抵消代幣通脹即可。以太坊的驗(yàn)證者收益率約為 3.5%，這意味著它每年的代幣供應(yīng)量會(huì)增加 3.5%。任何質(zhì)押 ETH 獲取收益的持有者，手中的代幣就會(huì)被稀釋。但如果以太坊通過(guò)手續(xù)費(fèi)燃燒機(jī)制銷(xiāo)毀等量的代幣，那么普通持有者的 ETH 就不會(huì)被稀釋。

以太坊作為一個(gè)項(xiàng)目，其實(shí)不需要有盈利，因?yàn)樗呀?jīng)擁有繁榮的生態(tài)系統(tǒng)。只要驗(yàn)證者能獲得足夠收益來(lái)維持節(jié)點(diǎn)運(yùn)行，以太坊沒(méi)有額外收入也沒(méi)問(wèn)題。但對(duì)于代幣流通率（流通代幣占比）為 20% 左右的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)并非如此，這些項(xiàng)目更像傳統(tǒng)公司，可能需要時(shí)間才能達(dá)到有足夠志愿者維持項(xiàng)目運(yùn)轉(zhuǎn)的狀態(tài)。

創(chuàng)始人必須正視 Russ Hanneman 忽視的現(xiàn)實(shí)，產(chǎn)生實(shí)實(shí)在在、持續(xù)的收入至關(guān)重要。需要說(shuō)明的是，在本文中，但凡提及 「營(yíng)收」，我實(shí)際指的是自由現(xiàn)金流（FCF），因?yàn)閷?duì)大多數(shù)加密項(xiàng)目而言，營(yíng)收背后的數(shù)據(jù)很難獲取。

理解如何分配 FCF，比如何時(shí)將其用于再投資以促進(jìn)增長(zhǎng)，何時(shí)與代幣持有者分享，以及最佳的分配方式（如回購(gòu)或分紅），這些決策很可能決定那些旨在創(chuàng)造持久價(jià)值的創(chuàng)始人的成敗。

參考股權(quán)市場(chǎng)對(duì)于有效做出這些決策很有幫助。傳統(tǒng)公司經(jīng)常通過(guò)分紅和回購(gòu)來(lái)分配 FCF。公司成熟度、所處行業(yè)、盈利能力、增長(zhǎng)潛力、市場(chǎng)狀況和股東期望等因素都會(huì)影響這些決策。

不同的加密項(xiàng)目基于所處的生命周期階段，在價(jià)值再分配方面天然存在不同的機(jī)遇和局限。下面我將對(duì)其進(jìn)行詳細(xì)描述。

加密項(xiàng)目生命周期

（一）探索者階段

早期的加密項(xiàng)目通常處于試驗(yàn)階段，它們專注于吸引用戶、打磨核心產(chǎn)品，而非激進(jìn)地追求盈利。產(chǎn)品與市場(chǎng)的契合度尚不明朗，理想情況下，這些項(xiàng)目?jī)?yōu)先考慮再投資以實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)最大化，而非收益分享計(jì)劃。

這類(lèi)項(xiàng)目的治理通常較為中心化，由創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)掌控升級(jí)和戰(zhàn)略決策。生態(tài)系統(tǒng)尚在萌芽，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)微弱，用戶留存是一大挑戰(zhàn)。許多這類(lèi)項(xiàng)目依賴代幣激勵(lì)、風(fēng)險(xiǎn)投資或贈(zèng)款來(lái)維持初始用戶引導(dǎo)，而非源于自然需求。

雖然有些項(xiàng)目可能在小眾市場(chǎng)取得早期成功，但仍需證明其模式能否可持續(xù)。大多數(shù)加密初創(chuàng)項(xiàng)目都處于這一類(lèi)別，只有一小部分能夠突破向前。

這些項(xiàng)目仍在尋找產(chǎn)品與市場(chǎng)的契合點(diǎn)，營(yíng)收模式凸顯了它們難以維持持續(xù)增長(zhǎng)的困境。像 Synthetix 和 Balancer 等項(xiàng)目，營(yíng)收呈現(xiàn)大幅飆升后又顯著下滑的態(tài)勢(shì)，這表明它們存在投機(jī)活動(dòng)期，而非穩(wěn)步被市場(chǎng)接納。

（二）攀登者階段

已經(jīng)度過(guò)早期階段但尚未占據(jù)主導(dǎo)地位的項(xiàng)目屬于成長(zhǎng)類(lèi)。這些協(xié)議能產(chǎn)生可觀的收入，每年在 1000 萬(wàn)到 5000 萬(wàn)美元之間。不過(guò)，它們?nèi)蕴幱谠鲩L(zhǎng)階段，治理結(jié)構(gòu)在不斷演進(jìn)，再投資仍是優(yōu)先事項(xiàng)。雖然有些項(xiàng)目考慮收益分享機(jī)制，但必須在利益分配與持續(xù)擴(kuò)張之間找到平衡。

上述圖表記錄了處于攀登者階段的加密項(xiàng)目的每周營(yíng)收情況。這些協(xié)議已具備一定吸引力，但仍在鞏固長(zhǎng)期地位的過(guò)程中。與早期的探索者階段不同，這些項(xiàng)目有明顯的營(yíng)收，但增長(zhǎng)軌跡仍不穩(wěn)定。

像 Curve 和 Arbitrum One 等項(xiàng)目，營(yíng)收流較為穩(wěn)定，有明顯的高峰和低谷，這表明受市場(chǎng)周期和激勵(lì)措施影響而出現(xiàn)波動(dòng)。OP Mainnet 也呈現(xiàn)類(lèi)似趨勢(shì)，激增表明需求旺盛期，隨后就會(huì)放緩。與此同時(shí)，Usual 的營(yíng)收呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，這表明其被迅速采用，但缺乏歷史數(shù)據(jù)來(lái)確認(rèn)這種增長(zhǎng)是否可持續(xù)。Pendle 和 Layer3 的活躍度出現(xiàn)大幅飆升，表明當(dāng)前是用戶參與度較高的時(shí)刻，但也揭示了長(zhǎng)期保持發(fā)展勢(shì)頭的挑戰(zhàn)。

許多 L2 擴(kuò)容方案（如 Optimism、Arbitrum）、去中心化金融平臺(tái)（如 GMX、Lido）以及新興的 L1（如 Avalanche、Sui）都屬于這一類(lèi)別。根據(jù) Token Terminal 的數(shù)據(jù)，目前只有 29 個(gè)項(xiàng)目的年收入超過(guò) 1000 萬(wàn)美元，不過(guò)實(shí)際數(shù)字可能略高。這些項(xiàng)目正處于轉(zhuǎn)折點(diǎn)，那些鞏固網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和用戶留存的項(xiàng)目將邁入下一階段，而其他項(xiàng)目可能會(huì)停滯不前或走下坡路。

對(duì)于攀登者而言，前進(jìn)的道路在于減少對(duì)激勵(lì)措施的依賴，強(qiáng)化網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，并證明營(yíng)收增長(zhǎng)能夠持續(xù)，而不會(huì)突然逆轉(zhuǎn)。

（三）巨頭階段

像 Uniswap、Aave 和 Hyperliquid 等成熟的協(xié)議處于增長(zhǎng)與成熟階段，它們已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品與市場(chǎng)的契合，能產(chǎn)生大量現(xiàn)金流。這些項(xiàng)目有條件實(shí)施結(jié)構(gòu)化回購(gòu)或分紅，增強(qiáng)代幣持有者的信任，確保長(zhǎng)期可持續(xù)性。它們的治理較為去中心化，社區(qū)積極參與升級(jí)和金庫(kù)決策。

網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)形成了競(jìng)爭(zhēng)護(hù)城河，使其難以被取代。目前，只有幾十個(gè)項(xiàng)目能達(dá)到這一營(yíng)收水平，這意味著極少有協(xié)議真正達(dá)到成熟。與早期或成長(zhǎng)階段的項(xiàng)目不同，這些協(xié)議不依賴通脹性的代幣激勵(lì)，而是通過(guò)交易手續(xù)費(fèi)、借貸利息或質(zhì)押傭金賺取可持續(xù)收入。它們抵御市場(chǎng)周期的能力進(jìn)一步將其與投機(jī)項(xiàng)目區(qū)分開(kāi)來(lái)。

與早期項(xiàng)目或成長(zhǎng)階段的項(xiàng)目不同，這些協(xié)議展現(xiàn)出強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、穩(wěn)固的用戶基礎(chǔ)和更深的市場(chǎng)根基。

以太坊在去中心化收入生成方面處于領(lǐng)先地位，呈現(xiàn)出與網(wǎng)絡(luò)高活動(dòng)期相符的周期性高峰。Tether 和 Circle 這兩大穩(wěn)定幣巨頭的營(yíng)收情況則有所不同，收入流更穩(wěn)定、更結(jié)構(gòu)化，而非大幅波動(dòng)。Solana 和 Ethena 雖然營(yíng)收可觀，但仍存在明顯的增長(zhǎng)與回落周期，反映出它們不斷變化的采用狀況。

與此同時(shí)，Sky 的營(yíng)收較為不穩(wěn)定，表明需求波動(dòng)較大，而非持續(xù)占據(jù)主導(dǎo)。

雖然巨頭們?cè)谝?guī)模上脫穎而出，但也并非不受波動(dòng)影響。區(qū)別在于它們應(yīng)對(duì)低迷期，長(zhǎng)期維持營(yíng)收的能力。

（四）季節(jié)性項(xiàng)目

一些項(xiàng)目因炒作、激勵(lì)措施或社會(huì)趨勢(shì)而經(jīng)歷快速但不可持續(xù)的增長(zhǎng)。像 FriendTech 和 memecoin 等，可能在高峰周期產(chǎn)生巨額收入，但難以長(zhǎng)期留住用戶。過(guò)早的收益分享計(jì)劃可能加劇波動(dòng)，因?yàn)橐坏┘?lì)措施枯竭，投機(jī)資本就會(huì)迅速撤離。它們的治理往往薄弱或中心化，生態(tài)系統(tǒng)單薄，去中心化應(yīng)用采用率有限或長(zhǎng)期實(shí)用性不足。

雖然這些項(xiàng)目可能暫時(shí)獲得極高估值，但一旦市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)變，就容易崩盤(pán)，讓投資者大失所望。許多投機(jī)平臺(tái)依賴不可持續(xù)的代幣發(fā)行、虛假交易或虛高收益率來(lái)制造人為需求。雖然有些項(xiàng)目能夠擺脫這一階段，但大多數(shù)都無(wú)法建立持久的商業(yè)模式，本質(zhì)上屬于高風(fēng)險(xiǎn)投資。

上市公司的利潤(rùn)分享模式

觀察上市公司如何處理盈余利潤(rùn)，能讓我們學(xué)到更多。

該圖表展示了傳統(tǒng)公司隨著成熟度的提升，利潤(rùn)分享行為是如何演變的。年輕公司面臨高額財(cái)務(wù)虧損（66%），因此傾向于留存利潤(rùn)用于再投資，而非分配股息（18%）或進(jìn)行股票回購(gòu)（28%）。隨著公司走向成熟，盈利能力通常趨于穩(wěn)定，股息支付和回購(gòu)也相應(yīng)增加。成熟公司經(jīng)常分配利潤(rùn)，股息（78%）和回購(gòu)（82%）變得普遍。

這些趨勢(shì)與加密項(xiàng)目的生命周期相呼應(yīng)。就像年輕的傳統(tǒng)公司一樣，早期的加密 「探索者」 通常專注于再投資以找到產(chǎn)品與市場(chǎng)的契合點(diǎn)。相反，成熟的加密 「巨頭」 如同老牌穩(wěn)定的傳統(tǒng)公司，有能力通過(guò)代幣回購(gòu)或分紅來(lái)分配收入，增強(qiáng)投資者信心和項(xiàng)目長(zhǎng)期可行性。

公司年齡與利潤(rùn)分享策略之間的關(guān)系自然延伸到特定行業(yè)的實(shí)踐中。雖然年輕公司通常優(yōu)先考慮再投資，但成熟公司會(huì)根據(jù)所處行業(yè)的特點(diǎn)調(diào)整策略?，F(xiàn)金流穩(wěn)定、豐富的行業(yè)傾向于可預(yù)測(cè)的股息，而以創(chuàng)新和波動(dòng)為特征的行業(yè)則更喜歡股票回購(gòu)帶來(lái)的靈活性。理解這些細(xì)微差別有助于加密項(xiàng)目創(chuàng)始人有效調(diào)整收入分配策略，使項(xiàng)目的生命周期階段和行業(yè)特點(diǎn)與投資者期望相匹配。

下面的圖表突出了不同行業(yè)的獨(dú)特利潤(rùn)分配策略。像公用事業(yè)（80% 的公司支付股息，21% 進(jìn)行回購(gòu)）和必需消費(fèi)品（72% 的公司支付股息，22% 進(jìn)行回購(gòu)）等傳統(tǒng)、穩(wěn)定的行業(yè)，由于收入流可預(yù)測(cè)，它們強(qiáng)烈傾向于股息。相比之下，信息技術(shù)等以技術(shù)為重點(diǎn)的行業(yè)（27% 進(jìn)行回購(gòu)，通過(guò)回購(gòu)返還現(xiàn)金的比例最高，達(dá) 58%）則傾向于回購(gòu)，以便在收入波動(dòng)時(shí)提供靈活性。

這些對(duì)加密項(xiàng)目有著直接影響。具有穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)收入的協(xié)議，如穩(wěn)定幣提供商或成熟的 DeFi 平臺(tái)，可能最適合采用類(lèi)似股息的持續(xù)支付方式。相反，高增長(zhǎng)、專注創(chuàng)新的加密項(xiàng)目，尤其是在 DeFi 和基礎(chǔ)設(shè)施層的項(xiàng)目，可以采用靈活的代幣回購(gòu)方式，效仿傳統(tǒng)科技行業(yè)的策略，以適應(yīng)波動(dòng)和快速變化的市場(chǎng)條件。

股息與回購(gòu)

兩種方法各有優(yōu)劣，不過(guò)近來(lái)回購(gòu)比派發(fā)股息更受青睞?；刭?gòu)更靈活，而股息具有粘性。一旦宣布 X% 的股息，投資者就期望你每個(gè)季度都這么做。所以，回購(gòu)給公司留出了策略空間：不僅在返還多少利潤(rùn)上，還包括何時(shí)返還，使其能夠適應(yīng)市場(chǎng)周期，而不必受限于僵化的股息支付計(jì)劃。回購(gòu)不會(huì)像股息那樣設(shè)定固定預(yù)期，它被視為一次性的嘗試。

但回購(gòu)是一種財(cái)富轉(zhuǎn)移方式，是一場(chǎng)零和游戲。股息則為每個(gè)股東創(chuàng)造價(jià)值，所以二者各有存在的空間。

近期趨勢(shì)表明，由于上述原因，回購(gòu)越來(lái)越受歡迎。

20 世紀(jì) 90 年代初，只有約 20% 的利潤(rùn)通過(guò)回購(gòu)分配。到了 2024 年，約 60% 的利潤(rùn)分配是通過(guò)回購(gòu)進(jìn)行分配的。按美元計(jì)算，回購(gòu)在 1999 年超過(guò)股息派發(fā)，此后一直保持領(lǐng)先。

從治理角度看，回購(gòu)需要謹(jǐn)慎的估值評(píng)估，以避免無(wú)意中將財(cái)富從長(zhǎng)期股東轉(zhuǎn)移到那些在高估值時(shí)拋售股票的人手中。當(dāng)公司回購(gòu)股票時(shí)，（理想情況下）它認(rèn)為股票被低估了。而選擇拋售股票的投資者則認(rèn)為股價(jià)被高估了。這兩種觀點(diǎn)不可能同時(shí)正確。人們通常認(rèn)為公司比股東更了解自身計(jì)劃，所以那些在回購(gòu)時(shí)拋售股票的人可能錯(cuò)失更高利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。

根據(jù)哈佛法學(xué)院的一篇論文，當(dāng)前的披露做法往往缺乏及時(shí)性，這使得股東難以評(píng)估回購(gòu)進(jìn)展并維持其持股比例。此外，當(dāng)薪酬與每股收益等指標(biāo)掛鉤時(shí)，回購(gòu)可能會(huì)影響高管薪酬，這可能會(huì)促使高管優(yōu)先考慮短期股票表現(xiàn)，而非公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

盡管存在這些治理挑戰(zhàn)，回購(gòu)對(duì)許多公司，尤其是美國(guó)科技公司，仍然具有吸引力，原因在于回購(gòu)的操作靈活性、投資決策自主性以及相較于股息而言較低的未來(lái)預(yù)期。

加密貨幣的收入產(chǎn)生與分配

據(jù) Token Terminal 數(shù)據(jù)，加密領(lǐng)域有 27 個(gè)項(xiàng)目每月能產(chǎn)生 100 萬(wàn)美元的收入。這并不全面，因?yàn)樗z漏了像 PumpFun、BullX 等。但我覺(jué)得也相差不遠(yuǎn)。我研究了其中 10 個(gè)項(xiàng)目，觀察它們?nèi)绾翁幚硎杖?。關(guān)鍵在于，大多數(shù)加密項(xiàng)目甚至都不該考慮向代幣持有者分配收入或利潤(rùn)。在這方面，我欣賞 Jupiter 。他們?cè)谛即鷰艜r(shí)就明確表示，在那個(gè)階段無(wú)意分享直接收益（如股息）。只有在用戶數(shù)量增長(zhǎng)超過(guò)十倍之后，Jupiter 才啟動(dòng)類(lèi)似回購(gòu)的機(jī)制，向代幣持有者分配價(jià)值。

加密項(xiàng)目中的收益分享

加密項(xiàng)目必須重新思考如何與代幣持有者分享價(jià)值，既要從傳統(tǒng)企業(yè)實(shí)踐中汲取靈感，又要采用獨(dú)特方法規(guī)避監(jiān)管審查。與股票不同，代幣提供了直接融入產(chǎn)品生態(tài)系統(tǒng)的創(chuàng)新機(jī)會(huì)。項(xiàng)目不是簡(jiǎn)單地為代幣持有者分配收益，而是積極激勵(lì)關(guān)鍵的生態(tài)系統(tǒng)活動(dòng)。

例如，在啟動(dòng)回購(gòu)之前，Aave 就獎(jiǎng)勵(lì)提供關(guān)鍵流動(dòng)性的代幣質(zhì)押者。同樣，Hyperliquid 戰(zhàn)略性地將 46% 的收入與流動(dòng)性提供者分享，這類(lèi)似于成熟企業(yè)中的傳統(tǒng)消費(fèi)者忠誠(chéng)度模式。

除了這些與代幣整合的策略，一些項(xiàng)目采用更直接的收益分享方法，讓人聯(lián)想到傳統(tǒng)的公開(kāi)股權(quán)實(shí)踐。然而，即使是直接收益分享模式，也必須謹(jǐn)慎操作，以避免被歸類(lèi)為證券，在獎(jiǎng)勵(lì)代幣持有者與遵守監(jiān)管規(guī)定之間保持平衡。像 Hyperliquid 這樣在美國(guó)境外的項(xiàng)目，在采用收益分享做法時(shí)往往有更大的操作空間。

Jupiter 是更具創(chuàng)意的價(jià)值分享的一個(gè)例子。他們不進(jìn)行傳統(tǒng)回購(gòu)，而是利用第三方實(shí)體 Litterbox Trust，該實(shí)體通過(guò)編碼接收 JUP 代幣，金額為 Jupiter 協(xié)議收入的一半。截至 3 月 26 日，它已累積約 1800 萬(wàn)個(gè) JUP，價(jià)值約 970 萬(wàn)美元。這種機(jī)制使代幣持有者直接與項(xiàng)目的成功掛鉤，同時(shí)規(guī)避了與傳統(tǒng)回購(gòu)相關(guān)的監(jiān)管問(wèn)題。

要記住，Jupiter 是在擁有雄厚的穩(wěn)定幣金庫(kù)、足以支撐項(xiàng)目多年運(yùn)營(yíng)之后，才走上向代幣持有者回饋價(jià)值的道路。

將 50% 的收入分配給這一積累計(jì)劃的理由很簡(jiǎn)單。Jupiter 遵循一個(gè)指導(dǎo)原則，即在團(tuán)隊(duì)與社區(qū)之間平衡所有權(quán)，促進(jìn)明確的一致性和共同激勵(lì)。這種方法還鼓勵(lì)代幣持有者積極推廣該協(xié)議，使其財(cái)務(wù)利益與產(chǎn)品的增長(zhǎng)和成功直接掛鉤。

Aave 最近也在經(jīng)過(guò)結(jié)構(gòu)化治理流程后啟動(dòng)了代幣回購(gòu)。該協(xié)議擁有超過(guò) 9500 萬(wàn)美元的健康金庫(kù)（不包括其自身的代幣持有量），在 2025 年初經(jīng)過(guò)詳細(xì)的治理提案后啟動(dòng)了回購(gòu)計(jì)劃。這個(gè)名為 「購(gòu)買(mǎi)與分配」 的計(jì)劃每周撥款 100 萬(wàn)美元用于回購(gòu)，此前圍繞代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)、金庫(kù)管理和代幣價(jià)格穩(wěn)定進(jìn)行了廣泛的社區(qū)討論。Aave 的金庫(kù)增長(zhǎng)和財(cái)務(wù)實(shí)力使其能夠在不影響運(yùn)營(yíng)能力的情況下啟動(dòng)這一舉措。

Hyperliquid 使用 54% 的收入回購(gòu) HYPE 代幣，其余 46% 用于激勵(lì)交易所的流動(dòng)性?；刭?gòu)?fù)ㄟ^(guò) Hyperliquid 援助基金進(jìn)行。自該計(jì)劃啟動(dòng)以來(lái)，援助基金已購(gòu)買(mǎi)超過(guò) 1800 萬(wàn)個(gè) HYPE。截至 3 月 26 日，價(jià)值超過(guò) 2.5 億美元。

Hyperliquid 作為一個(gè)特例脫穎而出，其團(tuán)隊(duì)避開(kāi)了風(fēng)險(xiǎn)投資，很可能自籌資金進(jìn)行開(kāi)發(fā)，現(xiàn)在將 100% 的收入用于獎(jiǎng)勵(lì)流動(dòng)性提供者或回購(gòu)代幣。其他團(tuán)隊(duì)要復(fù)制這一點(diǎn)可能不容易。但 Jupiter 和 Aave 都例證了一個(gè)關(guān)鍵方面：它們財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，足以在不影響核心運(yùn)營(yíng)的情況下進(jìn)行代幣回購(gòu)，反映出嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呢?cái)務(wù)管理和戰(zhàn)略眼光。這是每個(gè)項(xiàng)目都可以效仿的。在啟動(dòng)回購(gòu)或分紅之前，要有足夠的資金儲(chǔ)備。

代幣作為一種產(chǎn)品

Kyle 提出了一個(gè)很棒的觀點(diǎn)，即加密項(xiàng)目需要設(shè)立投資者關(guān)系（IR）崗位。對(duì)于一個(gè)建立在透明度之上的行業(yè)，加密項(xiàng)目卻在運(yùn)營(yíng)透明度上表現(xiàn)欠佳，這頗為諷刺。大多數(shù)對(duì)外溝通是通過(guò)零星的 Discord 公告或 Twitter 帖子進(jìn)行的，財(cái)務(wù)指標(biāo)有選擇地分享，費(fèi)用支出大多不透明。

當(dāng)代幣價(jià)格持續(xù)下跌時(shí)，用戶很快就會(huì)對(duì)底層產(chǎn)品失去興趣，除非它已經(jīng)建立了強(qiáng)大的護(hù)城河。這就形成了一個(gè)惡性循環(huán)：價(jià)格下跌導(dǎo)致興趣減退，進(jìn)而進(jìn)一步壓低價(jià)格。項(xiàng)目需要給代幣持有者充分的理由來(lái)堅(jiān)守，給非持有者購(gòu)買(mǎi)的理由。

關(guān)于開(kāi)發(fā)進(jìn)展和資金使用情況，進(jìn)行清晰、持續(xù)的溝通本身就能在如今的市場(chǎng)中形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

在傳統(tǒng)市場(chǎng)，投資者關(guān)系（IR）部門(mén)通過(guò)定期發(fā)布財(cái)報(bào)、召開(kāi)分析師電話會(huì)議以及提供業(yè)績(jī)指引，在公司與投資者之間架起溝通的橋梁。加密行業(yè)可以借鑒這一模式，同時(shí)利用自身獨(dú)特的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。按季度定期報(bào)告營(yíng)收、運(yùn)營(yíng)成本以及開(kāi)發(fā)里程碑，結(jié)合鏈上對(duì)金庫(kù)資金流動(dòng)和回購(gòu)情況的驗(yàn)證，將極大地增強(qiáng)利益相關(guān)者的信心。

最大的透明度差距在于支出方面。公開(kāi)團(tuán)隊(duì)薪酬、費(fèi)用明細(xì)以及贈(zèng)款分配情況，能夠預(yù)先解答那些只有在項(xiàng)目崩潰時(shí)才會(huì)出現(xiàn)的問(wèn)題：「首次代幣發(fā)行（ICO）的錢(qián)都花到哪兒去了？」 以及 「創(chuàng)始人給自己開(kāi)多少薪水？」

強(qiáng)有力的 IR 實(shí)踐帶來(lái)的戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)不僅僅局限于透明度。它們通過(guò)減少信息不對(duì)稱性來(lái)降低波動(dòng)性，通過(guò)讓機(jī)構(gòu)資本更容易進(jìn)入來(lái)擴(kuò)大投資者群體，培養(yǎng)那些充分了解運(yùn)營(yíng)情況、能夠在市場(chǎng)周期波動(dòng)中堅(jiān)守持倉(cāng)的長(zhǎng)期持有者，并建立起能幫助項(xiàng)目度過(guò)難關(guān)的社區(qū)信任。

像 Kaito、Uniswap Labs 和 Sky（前身為 MakerDAO）等具有前瞻性思維的項(xiàng)目，已經(jīng)朝著這個(gè)方向前進(jìn)，定期發(fā)布透明報(bào)告。正如 Joel 在他的文章中所指出的，加密行業(yè)必須擺脫投機(jī)周期。通過(guò)采用專業(yè)的 IR 實(shí)踐，項(xiàng)目能夠甩掉 「賭場(chǎng)」 的惡名，成為 Kyle 所設(shè)想的 「復(fù)利創(chuàng)造者」，即能夠長(zhǎng)期持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的資產(chǎn)。

在一個(gè)資本眼光愈發(fā)敏銳的市場(chǎng)中，透明的溝通將成為生存的必備條件。

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