穩(wěn)定幣的未來(lái)：重塑全球金融格局的關(guān)鍵力量

在加密市場(chǎng)從概念走向?qū)崢I(yè)的轉(zhuǎn)型階段，穩(wěn)定幣正成為連接鏈上與鏈下金融世界的橋梁。Artemis團(tuán)隊(duì)發(fā)布的《穩(wěn)定幣的未來(lái)》報(bào)告，系統(tǒng)梳理了穩(wěn)定幣的發(fā)展歷程、當(dāng)前應(yīng)用現(xiàn)狀及未來(lái)趨勢(shì)，為我們提供了深刻的洞見(jiàn)。報(bào)告重點(diǎn)探討了穩(wěn)定幣生態(tài)系統(tǒng)的轉(zhuǎn)變：從早期的發(fā)行為核心，轉(zhuǎn)向如今的分銷與實(shí)際應(yīng)用并重。

穩(wěn)定幣的使用重于供給

報(bào)告強(qiáng)調(diào)，理解穩(wěn)定幣的實(shí)際應(yīng)用場(chǎng)景比單純關(guān)注其總供應(yīng)量更為重要。穩(wěn)定幣已從單一的交易工具擴(kuò)展到支付、儲(chǔ)蓄、跨境匯款、DeFi抵押品等多元化用途，其價(jià)值在于實(shí)際應(yīng)用而非存量規(guī)模。

權(quán)力從發(fā)行者轉(zhuǎn)移到分銷商

隨著穩(wěn)定幣發(fā)行門檻降低，分銷商如錢包、交易平臺(tái)、金融科技平臺(tái)等逐漸成為價(jià)值捕獲的主導(dǎo)力量。它們不僅整合穩(wěn)定幣，還通過(guò)用戶關(guān)系和體驗(yàn)塑造，掌握了市場(chǎng)影響力。發(fā)行者已從利潤(rùn)中心轉(zhuǎn)變?yōu)榉?wù)提供商，而分銷商則成為新的戰(zhàn)略制高點(diǎn)。

新基礎(chǔ)設(shè)施的興起

為適應(yīng)多樣化的用例，新的基礎(chǔ)設(shè)施正在發(fā)展，以支持可編程性、合規(guī)性和價(jià)值共享。穩(wěn)定幣不再是簡(jiǎn)單的數(shù)字資產(chǎn)，而是動(dòng)態(tài)的金融原語(yǔ)，能夠適應(yīng)不同場(chǎng)景的需求。

數(shù)據(jù)洞察：穩(wěn)定幣的分布與價(jià)值

報(bào)告提供了詳細(xì)的數(shù)據(jù)分析，顯示穩(wěn)定幣供應(yīng)和交易量主要集中在中心化交易平臺(tái)（CEX）、DeFi協(xié)議和最大提取價(jià)值（MEV）基礎(chǔ)設(shè)施中。未標(biāo)記錢包也占據(jù)了相當(dāng)大的份額，代表了草根用戶和新興用例的增長(zhǎng)潛力。

執(zhí)行摘要：穩(wěn)定幣重塑全球金融

穩(wěn)定幣是否會(huì)重塑全球金融已不再是問(wèn)題，而是如何重塑的問(wèn)題。在早期，穩(wěn)定幣的增長(zhǎng)以總供應(yīng)量來(lái)衡量。如今，領(lǐng)先發(fā)行者展示了運(yùn)營(yíng)韌性，新進(jìn)入者也帶著機(jī)構(gòu)支持和監(jiān)管準(zhǔn)備進(jìn)入市場(chǎng)。隨著發(fā)行變得商品化，權(quán)力正從鑄幣轉(zhuǎn)向分銷。發(fā)行者層面驚人利潤(rùn)的日子已屈指可數(shù)——分銷商開(kāi)始意識(shí)到自己的影響力并獲取應(yīng)得的價(jià)值份額。

關(guān)于本報(bào)告

本報(bào)告旨在重新定義我們對(duì)穩(wěn)定幣增長(zhǎng)的理解：從發(fā)行到實(shí)施。這是考察穩(wěn)定幣用例演變景觀的系列報(bào)告中的第一篇，映射關(guān)鍵應(yīng)用的分銷情況，并估計(jì)主要類別相關(guān)的基于儲(chǔ)備的收入。通過(guò)分析使用模式隨時(shí)間的變化，我們揭示了用例的演變——以及價(jià)值真正被創(chuàng)造的地方。

行業(yè)洞察

我們正處于一場(chǎng)巨大的轉(zhuǎn)變中——視角的轉(zhuǎn)變，穩(wěn)定幣不再被視為「加密貨幣」，而是「全球基礎(chǔ)設(shè)施」；效用的轉(zhuǎn)變，金融建設(shè)者正在積極重塑他們的產(chǎn)品以利用這些新軌道。競(jìng)技場(chǎng)正在改變；做好準(zhǔn)備。

—Ran Goldi, Fireblocks 支付與網(wǎng)絡(luò)高級(jí)副總裁

穩(wěn)定幣的增長(zhǎng)已達(dá)到逃逸速度，監(jiān)管清晰度正在為機(jī)構(gòu)打開(kāi)大門。下一個(gè)前沿不僅僅是今天誰(shuí)擁有規(guī)模——還關(guān)乎穩(wěn)定幣供應(yīng)鏈中所有參與者的商業(yè)模式，從發(fā)行者、分銷商到持有者。在未來(lái) 12–24 個(gè)月，我們肯定會(huì)看到價(jià)值鏈和價(jià)值積累的變化與挑戰(zhàn)者。

—Martin Carrica, Anchorage Digital 穩(wěn)定幣副總裁

穩(wěn)定幣是新金融堆棧的第一個(gè)原語(yǔ)。我們所知的金融一切都在穩(wěn)定幣上重建。而贏家？他們將控制分銷。

—Simon Taylor, Sardine 戰(zhàn)略與內(nèi)容負(fù)責(zé)人

穩(wěn)定幣在短短幾年內(nèi)從實(shí)驗(yàn)性變?yōu)楸夭豢缮?，其產(chǎn)品市場(chǎng)契合度毋庸置疑。但我們現(xiàn)在進(jìn)入了一個(gè)新時(shí)期，發(fā)行和流動(dòng)性本身不足以帶來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)。穩(wěn)定幣采用的下一階段將涉及新因素，包括與合作伙伴分享經(jīng)濟(jì)效益、鏈上和鏈下整合的便利性，以及可編程性功能被利用的程度。

—Jelena Djuric, Noble 聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官

穩(wěn)定幣已被證明極具盈利能力，無(wú)論是通過(guò) Tether 的超額收益、Stripe 的 Bridge 收購(gòu)，還是每年 10 萬(wàn)億美元的結(jié)算量，如今正鞏固其作為全球金融基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)的地位。

—Stefan Cohen, Bain Capital Crypto 合伙人

目錄

1、穩(wěn)定幣景觀
2、從鑄幣到市場(chǎng)
3、用例分析
4、結(jié)論

穩(wěn)定幣概述：超越市值

穩(wěn)定幣已成為加密貨幣中最廣泛使用的產(chǎn)品之一。供應(yīng)量超過(guò) 2400 億美元，年度鏈上交易量超過(guò) 7 萬(wàn)億美元，它們?cè)谝?guī)模上可與傳統(tǒng)支付網(wǎng)絡(luò)匹敵。但這些數(shù)字講述了一個(gè)不完整的故事。供應(yīng)量反映的是穩(wěn)定幣的存在量，而非使用量、流向或用途。交易量反映了鏈上人工活動(dòng)和機(jī)器人程序的混合，卻無(wú)法捕捉鏈下數(shù)據(jù)。使用量是新風(fēng)向

并非所有穩(wěn)定幣在流動(dòng)中都是平等的。一些處于休眠狀態(tài)，其他則是跨平臺(tái)、用戶和地區(qū)真實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。以太坊上的穩(wěn)定幣傾向于用作 DeFi 抵押品和交易流動(dòng)性，而 Tron 上的穩(wěn)定幣更常用于新興市場(chǎng)的匯款和支付。USDC 在機(jī)構(gòu)流動(dòng)中占比較高，而 USDT 則憑借其覆蓋范圍和可訪問(wèn)性蓬勃發(fā)展。這些使用模式不僅反映了價(jià)值流動(dòng)的方向，還為構(gòu)建者提供了瞄準(zhǔn)服務(wù)不足或高增長(zhǎng)利基市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

了解穩(wěn)定幣的實(shí)施地點(diǎn)和實(shí)現(xiàn)的功能，現(xiàn)在是判斷采用真實(shí)性和下一波創(chuàng)新將出現(xiàn)的最清晰信號(hào)。

從機(jī)構(gòu)發(fā)行到市場(chǎng)分銷

發(fā)行方的歷史價(jià)值在早期穩(wěn)定幣時(shí)代，價(jià)值捕獲集中在發(fā)行方身上。維持 1:1 的錨定在規(guī)模上是一個(gè)難題，很少有人能很好地解決。Tether 和 Circle 之所以占據(jù)主導(dǎo)地位，不僅因?yàn)樗鼈兪窃缙谶M(jìn)入者，還因?yàn)樗鼈兪巧贁?shù)能夠持續(xù)管理發(fā)行和贖回、儲(chǔ)備管理、銀行合作伙伴整合以及市場(chǎng)壓力生存的發(fā)行方。通過(guò)儲(chǔ)備收益實(shí)現(xiàn)貨幣化，即使是適度的利率也轉(zhuǎn)化為巨大的收入。

早期成功加倍：交易平臺(tái)、錢包和 DeFi 協(xié)議圍繞 USDT 和 USDC 構(gòu)建，強(qiáng)化了分銷和流動(dòng)性的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。分銷作為價(jià)值層可信的托管、流動(dòng)性和贖回不再是差異化因素——它們是預(yù)期。隨著更多發(fā)行者以相似能力進(jìn)入市場(chǎng)，發(fā)行者本身的重要性降低。重要的是用戶可以用穩(wěn)定幣做什么。因此，權(quán)力正從發(fā)行者轉(zhuǎn)向分銷商。

整合穩(wěn)定幣到現(xiàn)實(shí)世界用例的錢包、交易平臺(tái)和應(yīng)用程序現(xiàn)在擁有影響力和杠桿。它們擁有用戶關(guān)系，塑造體驗(yàn)，并日益決定哪些穩(wěn)定幣獲得牽引力。而且它們正在貨幣化這一地位。Circle 最近的 IPO 文件顯示，其在 2023 年向 Coinbase 等合作伙伴支付了近 9 億美元——超過(guò)其總收入的一半——用于整合和推廣 USDC。

當(dāng)下的情況是發(fā)行方支付給分銷商，而不是反過(guò)來(lái)。許多分銷商正在進(jìn)一步上行。PayPal 推出了 PYUSD。Telegram 與 Ethena 合作。Meta 再次探索穩(wěn)定幣軌道。Stripe、Robinhood 和 Revolut 等金融科技平臺(tái)正在將穩(wěn)定幣直接嵌入支付、儲(chǔ)蓄和交易功能中。

發(fā)行者并未停滯不前。Tether 正在構(gòu)建錢包和支付軌道。Circle 通過(guò)支付 API、開(kāi)發(fā)者工具和基礎(chǔ)設(shè)施收購(gòu)全面發(fā)展。但動(dòng)態(tài)很清晰：分銷現(xiàn)在是戰(zhàn)略制高點(diǎn)。

為可編程性和精確性而構(gòu)建

隨著穩(wěn)定幣采用的擴(kuò)展，新基礎(chǔ)設(shè)施正在興起——為可編程性、合規(guī)性和價(jià)值共享而構(gòu)建。僅靠發(fā)行已不足以應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)。穩(wěn)定幣必須適應(yīng)推動(dòng)使用的平臺(tái)需求。下一代穩(wěn)定幣包括可編程功能，如鉤子、合規(guī)規(guī)則和條件轉(zhuǎn)移。這些功能使穩(wěn)定幣成為應(yīng)用感知資產(chǎn)，自動(dòng)將價(jià)值路由到商家、開(kāi)發(fā)者、流動(dòng)性提供者或關(guān)聯(lián)方，無(wú)需鏈下協(xié)議。

每個(gè)用例都有獨(dú)特的背景。匯款優(yōu)先考慮速度和轉(zhuǎn)換，DeFi 要求可組合性和抵押靈活性，金融科技整合需要合規(guī)性和可審計(jì)性。新興的基礎(chǔ)設(shè)施堆棧旨在服務(wù)這些多樣化需求，使穩(wěn)定幣層能夠動(dòng)態(tài)適應(yīng)其背景，而不是提供一刀切的解決方案。

至關(guān)重要的是，這種基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)變使價(jià)值捕獲更精確?？删幊塘饕馕吨鴥r(jià)值可以在整個(gè)堆棧中共享——不僅僅由發(fā)行者囤積。穩(wěn)定幣正在成為動(dòng)態(tài)金融原語(yǔ)，受其移動(dòng)的生態(tài)系統(tǒng)的激勵(lì)和架構(gòu)塑造。

聚焦用例

隨著穩(wěn)定幣的價(jià)值獲取向下游轉(zhuǎn)移，定義其實(shí)際用途的是分銷商。錢包、交易平臺(tái)、金融科技應(yīng)用、支付平臺(tái)和 DeFi 協(xié)議決定了用戶可以看到哪些穩(wěn)定幣、他們?nèi)绾闻c這些穩(wěn)定幣互動(dòng)，以及它們?cè)诤翁巹?chuàng)造效用。這些平臺(tái)塑造了用戶體驗(yàn)，并控制著穩(wěn)定幣經(jīng)濟(jì)的需求方。

分析穩(wěn)定幣在支付、儲(chǔ)蓄、交易、DeFi 和匯款等領(lǐng)域的實(shí)際使用情況，可以揭示誰(shuí)在創(chuàng)造價(jià)值、摩擦點(diǎn)在哪里以及哪些分銷渠道有效。通過(guò)追蹤穩(wěn)定幣在錢包和平臺(tái)上的流動(dòng)情況，我們可以深入了解影響其應(yīng)用的基礎(chǔ)設(shè)施和激勵(lì)機(jī)制。

用例分析

本報(bào)告聚焦于來(lái)自歸因錢包的鏈上活動(dòng)相關(guān)的穩(wěn)定幣用例——這些地址被識(shí)別為屬于特定實(shí)體，如中心化交易平臺(tái)、DeFi 協(xié)議或機(jī)構(gòu)參與者。在這些已知參與者中，穩(wěn)定幣使用目前集中在三個(gè)主要環(huán)境：中心化交易平臺(tái)、DeFi 協(xié)議和 MEV 基礎(chǔ)設(shè)施。

未標(biāo)記地址構(gòu)成了剩余供應(yīng)和交易量的大部分。這些是未直接鏈接到已知機(jī)構(gòu)、交易平臺(tái)或智能合約的錢包。我們將在本報(bào)告后面探討未標(biāo)記地址的趨勢(shì)。

為了估算供應(yīng)業(yè)務(wù)的收入，我們采用當(dāng)前的浮存金，并根據(jù)當(dāng)前美國(guó)有效聯(lián)邦基金利率計(jì)算出 4.33% 的年收益率。實(shí)際上，許多發(fā)行方的收益率會(huì)更高，但這只是一個(gè)大致的參考標(biāo)準(zhǔn)，用于估算預(yù)期收益的大概數(shù)值。

總市場(chǎng)概覽

總穩(wěn)定幣供應(yīng)量：2400 億美元
總穩(wěn)定幣交易量：3.1 萬(wàn)億美元（最近 30 天）
儲(chǔ)備收入：100 億美元（假設(shè)固定浮動(dòng)的年度收益）

按用例劃分的穩(wěn)定幣總供應(yīng)量

穩(wěn)定幣供應(yīng)的分布揭示了哪些平臺(tái)和用例足夠吸引和保留浮動(dòng)?？偣?yīng)量自 2023 年夏季以來(lái)穩(wěn)步攀升，今年達(dá)到歷史新高，CEX、DeFi 和未標(biāo)記錢包均實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)?？偣?yīng)量前 10 大實(shí)體大部分穩(wěn)定幣供應(yīng)都集中在中心化交易平臺(tái)，其中 Binance 占據(jù)了相當(dāng)大的領(lǐng)先地位。DeFi 協(xié)議和發(fā)行方也占據(jù)了相當(dāng)大的份額。

按用例劃分的總穩(wěn)定幣交易量

自 2023 年夏季以來(lái)，穩(wěn)定幣的總交易量穩(wěn)步攀升，在市場(chǎng)活躍度較高時(shí)期尤其會(huì)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。DeFi 的交易量增幅最高，而 MEV 和未標(biāo)記錢包的交易量較高，但波動(dòng)較大。穩(wěn)定幣交易量前 10 大實(shí)體穩(wěn)定幣交易量最高的實(shí)體往往是中心化交易平臺(tái)，其次是 DeFi 和發(fā)行機(jī)構(gòu)。

按用例深入分析

中心化交易平臺(tái)繼續(xù)錨定穩(wěn)定幣供應(yīng)，在各生態(tài)系統(tǒng)中占據(jù)了很大一部分流通量。就交易量而言，DeFi 協(xié)議和 MEV 驅(qū)動(dòng)的參與者目前最為活躍，凸顯了鏈上應(yīng)用和可組合基礎(chǔ)設(shè)施日益增長(zhǎng)的作用。

中心化交易平臺(tái)（Centralized Exchanges）

穩(wěn)定幣供應(yīng)份額：27%
穩(wěn)定幣交易量份額：11%（最近 30 天）
儲(chǔ)備收入：30 億美元（假設(shè)固定浮動(dòng)的年度收益）

穩(wěn)定幣持有量前 5 大 CEX

自 2023 年局部低點(diǎn)以來(lái)，頂級(jí)中心化交易平臺(tái) (CEX) 的供應(yīng)量幾乎翻了一番。Coinbase、Binance 和 Bybit 的供應(yīng)量往往隨市場(chǎng)波動(dòng)，而 Kraken 和 OkX 的供應(yīng)量則增長(zhǎng)較為穩(wěn)定。

穩(wěn)定幣轉(zhuǎn)賬量前 5 大 CEX

由于大部分活動(dòng)發(fā)生在鏈下，因此很難獲得中心化交易平臺(tái) (CEX) 如何使用穩(wěn)定幣的具體數(shù)據(jù)。資金通常集中到一起，具體用途很少披露。這種不透明性使得評(píng)估中心化交易平臺(tái) (CEX) 內(nèi)穩(wěn)定幣使用情況的全面性變得十分困難。歸屬于中心化交易平臺(tái) (CEX) 的穩(wěn)定幣交易量反映的是與充值、提現(xiàn)、交易平臺(tái)間轉(zhuǎn)賬和流動(dòng)性操作相關(guān)的鏈上活動(dòng)，而非內(nèi)部交易、保證金抵押或費(fèi)用結(jié)算。因此，最好將其視為用戶與交易平臺(tái)互動(dòng)的指標(biāo)，而非總交易活動(dòng)的衡量標(biāo)準(zhǔn)。

DeFi

穩(wěn)定幣供應(yīng)份額：11%
穩(wěn)定幣交易量份額：21%（最近 30 天）
儲(chǔ)備收入：11 億美元（假設(shè)固定浮動(dòng)的年度收益）

DeFi 穩(wěn)定幣持有量主要類別

DeFi 穩(wěn)定幣的供應(yīng)來(lái)自抵押品、流動(dòng)性提供者 (LP) 資產(chǎn)以及借貸市場(chǎng)、去中心化交易平臺(tái) (DEX) 和衍生品協(xié)議的結(jié)算層。過(guò)去 6 個(gè)月，CDP、借貸、永續(xù)合約和質(zhì)押的供應(yīng)量幾乎翻了一番。DEX 的供應(yīng)份額大幅下降，原因并非 DEX 使用率下降，而是因?yàn)?DEX 的資本效率更高。隨著 Hyperliquid 的火爆人氣，鎖定在永續(xù)合約中的供應(yīng)量近期大幅增加。

DeFi 穩(wěn)定幣交易量主要類別

過(guò)去 6 個(gè)月，DeFi 月度穩(wěn)定幣交易量從約 1000 億美元增長(zhǎng)到 6000 億美元以上，主要由 DEX、借貸和 CDP 的巨大增長(zhǎng)引領(lǐng)。在 DeFi 領(lǐng)域，穩(wěn)定幣部署在以下幾個(gè)關(guān)鍵領(lǐng)域：DEX 池、借貸市場(chǎng)、抵押債務(wù)頭寸、其他（包括永續(xù)債、過(guò)橋債券和質(zhì)押）。

這些細(xì)分市場(chǎng)以不同方式使用穩(wěn)定幣——無(wú)論是作為流動(dòng)性、抵押品還是支付——塑造了用戶行為和協(xié)議級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)。

按穩(wěn)定幣 TVL 排名的頂級(jí) DEX

集中流動(dòng)性、專注于穩(wěn)定幣的 DEX 和跨協(xié)議可組合性降低了 DEX 維持高穩(wěn)定幣浮動(dòng)的需要。DEX 在穩(wěn)定幣總量中的占比

DeFi 中穩(wěn)定幣的交易量主要來(lái)自 DEX。DEX 在總交易量中的占比會(huì)隨著市場(chǎng)情緒和交易趨勢(shì)而波動(dòng)，近期 memecoin 的交易量飆升至超過(guò) 5000 億美元，占總交易量的 12%。

按穩(wěn)定幣 TVL 排名的頂級(jí)借貸市場(chǎng)

盡管借貸業(yè)務(wù)已從峰值回落，但 Aave 已顯示出強(qiáng)勁復(fù)蘇勢(shì)頭，而 Morpho、Spark 和 Euler 等較新的協(xié)議也獲得了關(guān)注。

按穩(wěn)定幣 TVL 排名的頂級(jí)抵押債務(wù)頭寸（CDP）

MakerDAO 繼續(xù)管理著 DeFi 領(lǐng)域最大的穩(wěn)定幣金庫(kù)之一，高儲(chǔ)蓄率推動(dòng)了 DAI 的采用率不斷上升。他們持有數(shù)十億美元的穩(wěn)定幣，這些穩(wěn)定幣在維持 DAI 與美元掛鉤方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用。

按穩(wěn)定幣 TVL 排名的其他頂級(jí) DeFi 協(xié)議

穩(wěn)定幣還在支持 DeFi 中的衍生品、合成資產(chǎn)、永續(xù)合約和交易協(xié)議中發(fā)揮關(guān)鍵作用。供應(yīng)量隨時(shí)間在各種永續(xù)合約協(xié)議間輪換，目前主要集中在 Hyperliquid、Jupiter 和 Ethereal。

MEV

穩(wěn)定幣供應(yīng)份額：