OKX 實(shí)際上比唯一成功上市的加密交易所 Coinbase 更具優(yōu)勢(shì)，這一觀點(diǎn)可能令人驚訝，但背后有充分的理由支撐。在深入探討之前，不妨借鑒一個(gè)歷史故事：老肯尼迪先生在禁酒令時(shí)期通過(guò)經(jīng)營(yíng)酒類生意積累了財(cái)富，禁酒令結(jié)束后，他成為證券交易委員會(huì)的首任主席，以改過(guò)自新的態(tài)度規(guī)范了華爾街?，F(xiàn)代加密貨幣領(lǐng)域的類似故事，便是 OKX 從監(jiān)管棄兒到潛在 IPO 候選公司的華麗轉(zhuǎn)身。

據(jù)周日的一份報(bào)告，位于塞舌爾的加密貨幣交易所 OKX 正在考慮在美國(guó)公開上市，這一決定令人矚目，尤其是在同意因未經(jīng)許可經(jīng)營(yíng)而向美國(guó)政府支付 5.05 億美元罰款的四個(gè)月后。2025 年 2 月，這家全球第二大中心化交易所（CEX）承認(rèn)處理了超過(guò) 1 萬(wàn)億美元的未許可交易，涉及美國(guó)用戶，同時(shí)明知違反了反洗錢法，同意支付超過(guò) 5 億美元的巨額罰款?，F(xiàn)在，他們希望邀請(qǐng)美國(guó)投資者購(gòu)買公司股份。

自愿接受美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）要求的季度財(cái)報(bào)電話會(huì)議、披露和備案，是 OKX 表明“我們已經(jīng)翻開新篇章”的最有力證據(jù)。一家加密貨幣公司能在華爾街取得成功嗎？Circle 最近證明了這是可能的。在過(guò)去的幾周里，這家 USDC 穩(wěn)定幣發(fā)行商表明，如果加密公司走合規(guī)路線，投資者會(huì)熱情地投錢。Circle 的股價(jià)在短短的幾周內(nèi)從 31 美元飆升至近 249 美元，迅速造就了億萬(wàn)富翁，并為加密貨幣 IPO 樹立了新的典范。即使是美國(guó)最大的加密貨幣交易所 Coinbase，上市已有四年，也在過(guò)去 10 天里上漲了 40%，交易價(jià)格接近四年來(lái)的最高點(diǎn)。OKX 能否在交易所取得類似的成功呢？

Circle 上市時(shí)的監(jiān)管記錄非常清晰。他們多年來(lái)一直穿著西裝，在國(guó)會(huì)聽證會(huì)上作證，并發(fā)布透明度報(bào)告。與此同時(shí)，OKX 最近承認(rèn)為 50 億美元的可疑交易和犯罪所得提供便利，并且不得不極力承諾不再重蹈覆轍。

要了解 OKX 的 IPO 前景，我們來(lái)看看 Coinbase，這是唯一一家成功進(jìn)入公開市場(chǎng)的大型加密貨幣交易所。OKX 和 Coinbase 的盈利方式相同：通過(guò)每次加密貨幣交易收取費(fèi)用。當(dāng)加密市場(chǎng)瘋狂時(shí)，比如牛市，他們能賺大錢。兩個(gè)平臺(tái)都提供加密貨幣基礎(chǔ)服務(wù)：現(xiàn)貨交易、質(zhì)押和托管服務(wù)。然而，他們的業(yè)務(wù)發(fā)展方式截然不同。

Coinbase 采取了合規(guī)優(yōu)先的路線。他們聘請(qǐng)了前監(jiān)管機(jī)構(gòu)成員，建立了機(jī)構(gòu)級(jí)系統(tǒng)，并花了數(shù)年時(shí)間準(zhǔn)備在華爾街上市。這一策略奏效了，他們于 2021 年 4 月上市，盡管加密市場(chǎng)起伏不定，但如今市值也超過(guò) 900 億美元。2024 年，Coinbase 的月均現(xiàn)貨交易量為 920 億美元，主要來(lái)自支付高額費(fèi)用以換取監(jiān)管確定性的美國(guó)客戶。這是烏龜策略：緩慢、穩(wěn)定，專注于做好一個(gè)市場(chǎng)。

OKX 則選擇了兔子策略：快速行動(dòng)，搶占全球市場(chǎng)份額，稍后再考慮監(jiān)管問(wèn)題。從業(yè)務(wù)角度來(lái)看，這一策略非常成功。2024 年，OKX 的月均現(xiàn)貨交易量為 981.9 億美元，比 Coinbase 高 6.7%，服務(wù)于 160 多個(gè)國(guó)家的 5000 萬(wàn)用戶。加上他們的衍生品交易（他們?cè)谌蚴袌?chǎng)占有 19.4% 的份額），OKX 處理的加密交易量遠(yuǎn)超 Coinbase。OKX 的日均現(xiàn)貨交易量約為 20 億美元，衍生品交易量超過(guò) 250 億美元，而 Coinbase 分別為 18.6 億美元和 38.5 億美元。

但速度的提升伴隨著成本的上升。Coinbase 與美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立了良好的關(guān)系，而 OKX 則在被禁止在美國(guó)運(yùn)營(yíng)的情況下積極爭(zhēng)取美國(guó)客戶。他們的態(tài)度似乎是“請(qǐng)求寬恕，而不是許可”，這種態(tài)度在你不得不向司法部請(qǐng)求寬恕之前一直有效。

有一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：加密貨幣交易所的收入完全依賴于人們繼續(xù)熱情地交易加密貨幣。市場(chǎng)火熱時(shí)，交易所賺得盆滿缽滿。市場(chǎng)冷卻時(shí)，收入可能一夜之間大幅下降。例如，2024 年 6 月，交易所的現(xiàn)貨和衍生品交易量總和從 3 月約 9 萬(wàn)億美元的峰值下降了 50% 以上。

OKX 的 5 億美元和解協(xié)議成為了一次強(qiáng)制教育，讓他們了解了美國(guó)金融市場(chǎng)的實(shí)際運(yùn)作方式。他們似乎已經(jīng)從代價(jià)高昂的錯(cuò)誤中吸取了教訓(xùn)。他們聘請(qǐng)了前巴克萊銀行高管羅尚·羅伯特（Roshan Robert）擔(dān)任美國(guó)首席執(zhí)行官，在圣何塞、紐約和舊金山開設(shè)了合規(guī)辦公室，雇傭了 500 名員工，并開始談?wù)摯蛟煲豢睢岸x行業(yè)的超級(jí)應(yīng)用程序”，這種企業(yè)說(shuō)法表明他們正在認(rèn)真進(jìn)行改革。

有趣的是，投資者是否會(huì)買賬這種救贖敘事。估值游戲以交易量為基準(zhǔn)，OKX 的估值理論上應(yīng)與 Coinbase 相當(dāng)，甚至更高。Coinbase 的市值約為月交易量的單一倍數(shù)，平均月交易量為 920 億美元，市值超過(guò) 900 億美元。OKX 的月交易量為 981.9 億美元，比 Coinbase 高 6.7%。按相同倍數(shù)計(jì)算，OKX 的估值將達(dá)到 854 億美元。

然而，估值不僅僅是數(shù)學(xué)問(wèn)題，還涉及感知和風(fēng)險(xiǎn)。OKX 的監(jiān)管包袱可能會(huì)帶來(lái)估值打折。他們的國(guó)際業(yè)務(wù)意味著利潤(rùn)取決于快速變化的監(jiān)管環(huán)境，正如他們?cè)谔﹪?guó)所體會(huì)到的那樣，泰國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)剛剛禁止了 OKX 和其他幾家交易所的運(yùn)營(yíng)。

如果采用 20% 的“監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)折扣”，OKX 的估值可能為 687 億美元。但考慮到他們的全球影響力、衍生品領(lǐng)域的主導(dǎo)地位以及更高的交易量，他們的估值溢價(jià)是合理的。合理估值范圍：700 億至 900 億美元，具體取決于投資者對(duì)增長(zhǎng)與治理的重視程度。

優(yōu)勢(shì)OKX 的投資吸引力基于幾個(gè) Coinbase 缺乏的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。全球規(guī)模：Coinbase 主要聚焦美國(guó)市場(chǎng)，而 OKX 服務(wù)于加密貨幣采用率激增的市場(chǎng)：亞洲、拉丁美洲以及傳統(tǒng)銀行業(yè)尚不發(fā)達(dá)的歐洲部分地區(qū)。衍生品主導(dǎo)地位：OKX 控制著全球加密衍生品市場(chǎng) 19.4% 的份額，而 Coinbase 的衍生品業(yè)務(wù)則微乎其微。衍生品交易手續(xù)費(fèi)更高，也吸引了更多經(jīng)驗(yàn)豐富的交易者。Coinbase 最近宣布推出永續(xù)期合約，這意味著 OKX 將面臨來(lái)自 Coinbase 等成熟且受監(jiān)管的參與者的更激烈的競(jìng)爭(zhēng)。交易量領(lǐng)先：盡管是一家有近期監(jiān)管問(wèn)題的私人公司，OKX 的現(xiàn)貨交易量仍超過(guò)公開上市的 Coinbase。

Coinbase 也有其優(yōu)勢(shì)——干凈的監(jiān)管記錄以及與機(jī)構(gòu)投資者的良好關(guān)系，這些投資者更喜歡可預(yù)測(cè)的合規(guī)成本，而不是帶有監(jiān)管復(fù)雜性的全球增長(zhǎng)故事。

可能出現(xiàn)的問(wèn)題OKX 面臨的風(fēng)險(xiǎn)巨大，且與典型的 IPO 擔(dān)憂不同。監(jiān)管突變：OKX 在數(shù)十個(gè)司法管轄區(qū)運(yùn)營(yíng)，這些地區(qū)的規(guī)則變化很快。泰國(guó)禁令只是最新例子。任何主要市場(chǎng)都可能在一夜之間損失大量收入。市場(chǎng)周期性：加密交易所的收入隨交易活動(dòng)起伏。當(dāng)加密市場(chǎng)平靜時(shí)，交易所收入可能驟降。聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)：盡管達(dá)成了和解，OKX 仍有可能因一次監(jiān)管丑聞而遭受嚴(yán)重的聲譽(yù)損害。加密交易所本質(zhì)上是高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，技術(shù)故障或安全漏洞可能在一夜之間摧毀客戶的信心。

我們的觀點(diǎn)OKX 的潛在 IPO 可能是一個(gè)引人入勝的測(cè)試，檢驗(yàn)公開市場(chǎng)是否會(huì)忽略這家交易所的問(wèn)題背景。拋開監(jiān)管鬧劇，OKX 實(shí)際上比唯一成功上市的加密交易所 Coinbase 更具優(yōu)勢(shì)。他們?cè)谘苌方灰缀腿蚩蛻羧悍矫嬲紦?jù)主導(dǎo)地位。OKX 是否從錯(cuò)誤中吸取了教訓(xùn)（昂貴的教訓(xùn)通常會(huì)讓人銘記）可能并不重要。真正重要的是，公開市場(chǎng)投資者是否愿意為一家在數(shù)十個(gè)不可預(yù)測(cè)的監(jiān)管環(huán)境中運(yùn)營(yíng)的公司支付增長(zhǎng)倍數(shù)。Coinbase 建立了美國(guó)合規(guī)信譽(yù)的護(hù)城河；OKX 則建立了全球交易帝國(guó)，現(xiàn)在正圍繞它進(jìn)行合規(guī)改造。這兩種策略都能奏效，但它們吸引的是截然不同的投資者。Coinbase 是機(jī)構(gòu)投資者尋求受監(jiān)管加密敞口的穩(wěn)妥選擇。OKX 可能吸引那些看好加密貨幣未來(lái)在于全球采用和復(fù)雜交易產(chǎn)品的投資者。Circle 證明了投資者愿意為干凈的加密故事投錢。OKX 則在押注投資者也會(huì)為他們這樣做，即使他們帶著復(fù)雜的過(guò)去。OKX 的改革形象能否在公開市場(chǎng)引起共鳴，將揭示投資者在加密領(lǐng)域?qū)υ鲩L(zhǎng)與治理的真正重視程度。

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