2025 年上半年，全球宏觀環(huán)境動(dòng)蕩疊加地緣政治沖突升級(jí)，加密貨幣衍生品市場(chǎng)卻延續(xù)強(qiáng)勁勢(shì)頭.

撰文：CoinGlass

2025 年上半年，全球宏觀環(huán)境持續(xù)動(dòng)蕩。美聯(lián)儲(chǔ)多次暫停降息，反映出其貨幣政策進(jìn)入「觀望拉鋸」階段，而特朗普政府的關(guān)稅加碼與地緣政治沖突升級(jí)則進(jìn)一步撕裂全球風(fēng)險(xiǎn)偏好結(jié)構(gòu)。與此同時(shí)，加密貨幣衍生品市場(chǎng)延續(xù)了 2024 年底的強(qiáng)勁勢(shì)頭，整體規(guī)模再創(chuàng)新高。隨著 BTC 在年初突破歷史高點(diǎn) $111K 后進(jìn)入盤整階段后，全球 BTC 衍生品未平倉(cāng)合約（OI）大幅增長(zhǎng)，1-6 月整體未平倉(cāng)量從約 600 億美元躍升至最高超 700 億美元。截至 6 月 ，雖然 BTC 價(jià)格相對(duì)穩(wěn)居在 $100K 附近，但衍生品市場(chǎng)經(jīng)歷了多次多空洗牌，杠桿風(fēng)險(xiǎn)有所釋放，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相對(duì)健康。

本報(bào)告展望 Q3 與 Q4，預(yù)計(jì)在宏觀環(huán)境（如美國(guó)利率政策變化）和機(jī)構(gòu)資金推動(dòng)下，衍生品市場(chǎng)將繼續(xù)擴(kuò)大規(guī)模，波動(dòng)率可能保持收斂，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)需持續(xù)監(jiān)測(cè)，對(duì) BTC 價(jià)格的繼續(xù)上漲保持謹(jǐn)慎的樂觀態(tài)度。

市場(chǎng)總覽

市場(chǎng)概述

2025 年一二季度，BTC 價(jià)格經(jīng)歷了顯著的波動(dòng)。年初，BTC 價(jià)格在 1 月達(dá)到 $110K 的高點(diǎn)，隨后在 4 月回落至約 $75K，跌幅約 30%。然而，隨著市場(chǎng)情緒的改善和機(jī)構(gòu)投資者的持續(xù)興趣，BTC 價(jià)格在 5 月再次攀升，達(dá)到 $112K 的峰值。截至 6 月，價(jià)格穩(wěn)定在 $107K 左右。同時(shí)，BTC 的市場(chǎng)占有率在 2025 年上半年持續(xù)增強(qiáng)，根據(jù) Tradingview 數(shù)據(jù)，BTC 的市場(chǎng)占有率在第一季度末達(dá)到 60%，為自 2021 年以來(lái)的最高水平，這一趨勢(shì)在第二季度繼續(xù)，市場(chǎng)占有率超過(guò) 65%，顯示出投資者對(duì) BTC 的偏好。

同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者對(duì) BTC 的興趣持續(xù)增長(zhǎng)，BTC 現(xiàn)貨 ETF 呈持續(xù)流入趨勢(shì)，其 ETF 總資產(chǎn)管理規(guī)模已超 1300 億美元。此外，一些全球宏觀經(jīng)濟(jì)因素，如美元指數(shù)的下跌和對(duì)傳統(tǒng)金融系統(tǒng)的不信任，也推動(dòng)了 BTC 作為價(jià)值儲(chǔ)存手段的吸引力。

2025 年上半年，ETH 整體表現(xiàn)令人失望。盡管年初 ETH 價(jià)格曾短暫觸及 $3,700 左右的高點(diǎn)，但隨即出現(xiàn)大幅回落。至 4 月，ETH 最低曾跌破 $1,400，跌幅超過(guò) 60%。5 月的價(jià)格回升力度有限，即便出現(xiàn)技術(shù)利好的釋放（例如 Pectra 升級(jí)），ETH 依然僅反彈至約 $2,700 的水平，未能收復(fù)年初高點(diǎn)。截至 6 月 1 日，ETH 價(jià)格穩(wěn)定在 $2,500 左右，相較年初高點(diǎn)下跌近 30%，并未表現(xiàn)出強(qiáng)勁的持續(xù)復(fù)蘇跡象。

ETH 與 BTC 之間的背離走勢(shì)尤為明顯。在 BTC 反彈且市場(chǎng)主導(dǎo)地位持續(xù)上升的背景下，ETH 不僅未能同步上漲，反而表現(xiàn)出明顯弱勢(shì)。這一現(xiàn)象體現(xiàn)為 ETH/BTC 比值的顯著下降，從年初的 0.036 降至最低約 0.017，跌幅超 50%，這種背離揭示了市場(chǎng)對(duì) ETH 信心的顯著下滑。預(yù)計(jì)在 2025 年第三至第四季度，隨著 ETH 現(xiàn)貨 ETF 質(zhì)押機(jī)制獲批，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好或?qū)⒒厣?，整體情緒有望出現(xiàn)改善。

山寨幣市場(chǎng)整體表現(xiàn)疲軟則更為顯著，CoinGlass 數(shù)據(jù)顯示，以 Solana 為代表的部分主流山寨幣盡管年初短暫沖高，但隨后經(jīng)歷了持續(xù)回調(diào)，SOL 從約 $295 的高點(diǎn)回落至 4 月低點(diǎn)約 $113，跌幅超過(guò) 60%，多數(shù)其他山寨幣（例如 Avalanche、Polkadot、ADA）也普遍出現(xiàn)類似或更大幅度的下跌，部分山寨幣甚至從高點(diǎn)下跌了 超過(guò) 90%，這一現(xiàn)象顯示出市場(chǎng)對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避情緒增強(qiáng)。

在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，BTC 作為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避資產(chǎn)的地位得到明顯強(qiáng)化，其屬性從「投機(jī)品」轉(zhuǎn)變?yōu)椤笝C(jī)構(gòu)配置資產(chǎn) / 宏觀資產(chǎn)」，而 ETH 和山寨幣仍以「加密原生資本、散戶投機(jī)、DeFi 活動(dòng)」為主，資產(chǎn)定位上更類似于科技股。ETH 和山寨幣市場(chǎng)則由于資金偏好的降低、競(jìng)爭(zhēng)壓力的增大，以及宏觀與監(jiān)管環(huán)境的影響，表現(xiàn)持續(xù)弱勢(shì)。除少數(shù)公鏈（如 Solana）的生態(tài)持續(xù)擴(kuò)展外，整體山寨幣市場(chǎng)缺乏明顯技術(shù)創(chuàng)新或新的大規(guī)模應(yīng)用場(chǎng)景推動(dòng)，難以有效吸引投資者的持續(xù)關(guān)注。短期內(nèi)，受宏觀層面流動(dòng)性限制，ETH 和山寨幣市場(chǎng)若無(wú)新的強(qiáng)有力的生態(tài)或技術(shù)推動(dòng)，將難以顯著扭轉(zhuǎn)疲軟態(tài)勢(shì)，投資者對(duì)山寨幣的投資情緒仍偏謹(jǐn)慎保守。

BTC/ETH 衍生品持倉(cāng)與杠桿趨勢(shì)

BTC 的未平倉(cāng)合約總量在 2025 上半年創(chuàng)下新高，在現(xiàn)貨 ETF 巨額資金流入和期貨需求旺盛的推動(dòng)下，BTC 期貨 OI 進(jìn)一步攀升，今年 5 月一度突破 700 億美元。

值得注意的是，CME 等傳統(tǒng)受監(jiān)管交易所的份額快速提升，截止 6 月 1 日，CoinGlass 數(shù)據(jù)顯示 CMEBTC 期貨未平倉(cāng)達(dá) 158300 枚 BTC（約 165 億美元），居各交易所之首，超越 Binance 同期的 118700 枚 BTC（約 123 億美元）。這反映出機(jī)構(gòu)通過(guò)受監(jiān)管渠道進(jìn)場(chǎng)，CME 與 ETF 成為重要增量。Binance 仍是加密貨幣交易所中未平倉(cāng)合約規(guī)模最大的，但其市場(chǎng)份額被稀釋。

ETH 方面，與 BTC 相同，其未平倉(cāng)合約總量在 2025 上半年創(chuàng)下新高，今年 5 月一度突破 300 億美元。截止 6 月 1 日，CoinGlass 數(shù)據(jù)顯示，BinanceETH 期貨未平倉(cāng)達(dá) 235.4 萬(wàn)枚 ETH（約 60 億美元），居各交易所之首。

總體而言，上半年交易所用戶杠桿使用趨于理性。雖然全市場(chǎng)未平倉(cāng)量攀升，但多次劇烈波動(dòng)清除了過(guò)度杠桿頭寸，交易所用戶平均杠桿率沒有失控。尤其在 2 月和 4 月的行情震蕩后，交易所保證金儲(chǔ)備相對(duì)充裕，整個(gè)市場(chǎng)的杠桿率指標(biāo)雖偶有出現(xiàn)高點(diǎn)但未呈現(xiàn)持續(xù)走高的趨勢(shì)特征。

CoinGlass 衍生品指數(shù) (CGDI) 解析

CoinGlass 衍生品指數(shù)（CoinGlass Derivatives Index），以下簡(jiǎn)稱 「CGDI」，是衡量全球加密衍生品市場(chǎng)價(jià)格表現(xiàn)的指數(shù)，目前加密市場(chǎng)中，超過(guò) 80% 的成交量來(lái)自衍生品合約，而主流現(xiàn)貨指數(shù)并不能有效反映市場(chǎng)核心定價(jià)機(jī)制。CGDI 通過(guò)動(dòng)態(tài)跟蹤未平倉(cāng)合約市值（Open Interest）排名前 100 的主流加密貨幣永續(xù)合約價(jià)格，并結(jié)合其未平倉(cāng)合約數(shù)量（Open Interest）進(jìn)行價(jià)值加權(quán)，實(shí)時(shí)構(gòu)建出一個(gè)高度代表性的衍生品市場(chǎng)趨勢(shì)指標(biāo)。

CGDI 在上半年呈現(xiàn)出與 BTC 價(jià)格的背離走勢(shì)。年初 BTC 在機(jī)構(gòu)買盤推動(dòng)下強(qiáng)勢(shì)上行，價(jià)格維持在歷史高位附近，但 CGDI 自二月份起出現(xiàn)回落——這一下跌的原因在于其他主流合約資產(chǎn)價(jià)格疲軟。由于 CGDI 按主流合約資產(chǎn) OI 加權(quán)計(jì)算，BTC 一枝獨(dú)秀之際，ETH 及山寨幣期貨未能同步走強(qiáng)，拖累了綜合指數(shù)表現(xiàn)。簡(jiǎn)而言之，上半年資金明顯向 BTC 集中，BTC 保持強(qiáng)勢(shì)主要受機(jī)構(gòu)長(zhǎng)線增持和現(xiàn)貨 ETF 效應(yīng)支撐，BTC 市場(chǎng)占有率上漲，而山寨幣板塊的投機(jī)熱情降溫和資金外流導(dǎo)致 CGDI 走低而 BTC 價(jià)格維持高位。這種背離反映了投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化：ETF 利好和避險(xiǎn)需求使資金涌入 BTC 等高市值資產(chǎn)，而監(jiān)管不確定性和盈利回吐讓次級(jí)資產(chǎn)以及山寨幣市場(chǎng)承壓。

CoinGlass 衍生品風(fēng)險(xiǎn)指數(shù) (CDRI) 解析

CoinGlass 衍生品風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（CoinGlass Derivatives Risk Index），以下簡(jiǎn)稱「CDRI」，是衡量加密衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度指標(biāo)，用于量化反映當(dāng)前市場(chǎng)的杠桿使用程度、交易情緒熱度和系統(tǒng)性清算風(fēng)險(xiǎn)。CDRI 注重前瞻性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)惡化時(shí)提前發(fā)出警報(bào)，即使價(jià)格仍在上漲也會(huì)顯示高風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，該指數(shù)通過(guò)對(duì)未平倉(cāng)合約、資金費(fèi)率、杠桿倍數(shù)、多空比、合約波動(dòng)率與清算量等多個(gè)維度進(jìn)行加權(quán)分析，實(shí)時(shí)構(gòu)建出加密貨幣衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)畫像。CDRI 是一個(gè)范圍為 0–100 的標(biāo)準(zhǔn)化風(fēng)險(xiǎn)評(píng)分模型，數(shù)值越高，表示市場(chǎng)越接近過(guò)熱或脆弱狀態(tài)，容易出現(xiàn)系統(tǒng)性清算行情。

CoinGlass 衍生品風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（CDRI）上半年總體保持在中性略偏高的水平。截止 6 月 1 號(hào)，CDRI 為 58，處于「中等風(fēng)險(xiǎn) / 波動(dòng)中性」區(qū)間，顯示市場(chǎng)沒有明顯過(guò)熱或恐慌，短期風(fēng)險(xiǎn)可控。

加密貨幣衍生品數(shù)據(jù)分析

永續(xù)合約資金費(fèi)率解析

資金費(fèi)率的變化直接反映了市場(chǎng)中杠桿的使用情況。 正資金費(fèi)率通常意味著多頭持倉(cāng)增加，市場(chǎng)情緒看漲；而負(fù)資金費(fèi)率則可能表明空頭壓力上升，市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎。 資金費(fèi)率的波動(dòng)提示投資者需關(guān)注杠桿風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在市場(chǎng)情緒快速變化時(shí)。

2025 年上半年，加密永續(xù)合約市場(chǎng)整體呈現(xiàn)多頭占優(yōu)的局面，資金費(fèi)率大部分時(shí)間為正值。主要加密資產(chǎn)的資金費(fèi)率持續(xù)為正，且高于 0.01% 的基準(zhǔn)水平，表明市場(chǎng)普遍看漲。這段時(shí)期，投資者對(duì)市場(chǎng)前景持樂觀態(tài)度，推動(dòng)了多頭倉(cāng)位的增加，隨著多頭擁擠和獲利回吐壓力加大，1 月中下旬 BTC 沖高回落，資金費(fèi)率也隨之回歸常態(tài)。

進(jìn)入第二季度，市場(chǎng)情緒理性回歸，4 月至 6 月資金費(fèi)率大多維持在 0.01%（年化約 11%）以下，部分時(shí)段甚至轉(zhuǎn)為負(fù)值，這表明投機(jī)熱潮退去，多空倉(cāng)位趨于均衡。據(jù) CoinGlass 數(shù)據(jù)，資金費(fèi)率由正轉(zhuǎn)負(fù)的次數(shù)非常有限，表明市場(chǎng)看空情緒集中爆發(fā)的時(shí)點(diǎn)并不多。2 月上旬特朗普關(guān)稅消息引發(fā)暴跌時(shí)，BTC 永續(xù)資金費(fèi)率一度由正轉(zhuǎn)負(fù)，表示空頭情緒達(dá)到局部極值；4 月中旬 BTC 快速下探至 $75K 左右時(shí)，資金費(fèi)率再次短暫轉(zhuǎn)負(fù)，顯示恐慌情緒下空頭扎堆；6 月中旬地緣政治沖擊導(dǎo)致資金費(fèi)率第三次跌入負(fù)值區(qū)間。除了這幾次極端情況，上半年大部分時(shí)間資金費(fèi)率保持正值，體現(xiàn)出市場(chǎng)長(zhǎng)期偏看多的基調(diào)。2025 上半年延續(xù)了 2024 年的趨勢(shì)：資金費(fèi)率轉(zhuǎn)為負(fù)值是少數(shù)情況，每次都對(duì)應(yīng)市場(chǎng)情緒的劇烈反轉(zhuǎn)。因此，正負(fù)費(fèi)率切換次數(shù)可以作為情緒逆轉(zhuǎn)的信號(hào)——今年上半年僅有的幾次切換，恰恰預(yù)示了行情拐點(diǎn)的出現(xiàn)。

期權(quán)市場(chǎng)數(shù)據(jù)解析

2025 年上半年，BTC 期權(quán)市場(chǎng)規(guī)模和深度顯著提升，活躍度屢創(chuàng)新高。截至 2025 年 6 月 1 號(hào)，加密期權(quán)市場(chǎng)仍高度集中于少數(shù)幾家交易所，主要包括 Deribit、OKX、Binance，其中 Deribit 占據(jù)期權(quán)市場(chǎng)份額超 60% 以上繼續(xù)保持絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，為主流 BTC/ETH 期權(quán)流動(dòng)性中心。尤其是在高凈值用戶和機(jī)構(gòu)市場(chǎng)，因產(chǎn)品豐富、流動(dòng)性優(yōu)秀、風(fēng)險(xiǎn)管理成熟而被廣泛采用。同時(shí) Binance 和 OKX 的期權(quán)市場(chǎng)份額略有增長(zhǎng)。隨著 Binance、OKX 不斷完善期權(quán)產(chǎn)品體系，頭部交易所市占率將趨于分散，但 Deribit 的領(lǐng)先地位在 2025 年內(nèi)難以被撼動(dòng)。DeFi 鏈上協(xié)議類期權(quán)（如 Lyra、Premia 等）市場(chǎng)份額雖有提升，但整體體量仍有限。

根據(jù) CoinGlass 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，全球 BTC 期權(quán)未平倉(cāng)合約總額在 2025 年 5 月 30 號(hào)達(dá)到歷史峰值約 493 億美元。在現(xiàn)貨市場(chǎng)趨穩(wěn)、波動(dòng)率下降的背景下，期權(quán)持倉(cāng)不降反升，這清晰表明投資者利用期權(quán)進(jìn)行跨期布局和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的需求提高。在隱含波動(dòng)率（IV）方面，上半年呈現(xiàn)先降后穩(wěn)的態(tài)勢(shì)。隨著現(xiàn)貨行情進(jìn)入高位盤整，期權(quán)隱波較去年顯著回落。今年 5 月，BTC30 天隱含波動(dòng)率降至近幾年低位，顯示市場(chǎng)預(yù)期短期波動(dòng)有限。這一點(diǎn)與龐大的未平倉(cāng)頭寸形成鮮明對(duì)比：一方面是天量期權(quán)倉(cāng)位，另一方面卻是歷史低波動(dòng)率，這暗示投資者預(yù)期價(jià)格將窄幅震蕩，或采取賣方策略賺取收益。然而超低的波動(dòng)率本身也是風(fēng)險(xiǎn)——一旦出現(xiàn)黑天鵝事件，可能引發(fā)波動(dòng)率驟升和倉(cāng)位擠壓。在 6 月的地緣危機(jī)中，我們確實(shí)觀察到 IV 小幅跳升，Put/Call 比率同步上行至約 1.28，表明短期避險(xiǎn)情緒升溫。整體而言，上半年期權(quán)隱含波動(dòng)率均值仍處于溫和水平，沒有出現(xiàn) 2021 年那樣的大幅飆升。

總結(jié)期權(quán)市場(chǎng)要點(diǎn)：上半年期權(quán)持倉(cāng)持續(xù)走高、市場(chǎng)深度增強(qiáng)；投資者對(duì)高價(jià)看漲期權(quán)興趣濃厚，但同時(shí)通過(guò)看跌期權(quán)做對(duì)沖；隱含波動(dòng)率處于低位，賣方策略盛行。展望下半年，如果現(xiàn)貨市場(chǎng)打破震蕩區(qū)間，隱含波動(dòng)率 IV 可能迅速提升，屆時(shí)期權(quán)市場(chǎng)或迎來(lái)新一輪定價(jià)重塑。

加密貨幣永續(xù)合約清算數(shù)據(jù)分析

綜觀 2025 年上半年，多頭爆倉(cāng)規(guī)模極為突出。尤其在幾次市場(chǎng)急跌中，多頭積累的風(fēng)險(xiǎn)敞口被集中清算釋放。在 2025 年 2 月 3 日，根據(jù) CoinGlass 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)日 24 小時(shí)內(nèi)總計(jì)約 $2.23B 的頭寸被強(qiáng)制平倉(cāng)，其中多頭占 $1.88B，超過(guò) 72.9 萬(wàn)個(gè)倉(cāng)位在此次暴跌中被強(qiáng)平清算。這是 2025 年第一二季度最大規(guī)模的一次單日清算行情，誘發(fā)因素是特朗普突然宣布大規(guī)模貿(mào)易關(guān)稅，引發(fā)市場(chǎng)恐慌拋售。

2 月 25 日，宏觀層面利空集中爆發(fā)，特朗普確認(rèn)關(guān)稅將如期執(zhí)行、美國(guó)零售巨頭沃爾瑪預(yù)警未來(lái)業(yè)績(jī)放緩、美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要轉(zhuǎn)鷹等消息交織，使本已脆弱的市場(chǎng)雪上加霜，加密市場(chǎng)再次發(fā)生踩踏式拋售，BTC 當(dāng)日跌破 9 萬(wàn)美元重要心理關(guān)口，創(chuàng)下自去年 11 月以來(lái)新低。當(dāng)天全網(wǎng)強(qiáng)平總額約為 15.7 億美元，清算結(jié)構(gòu)與 2 月初類似，此次爆倉(cāng)仍以多頭為主。由于市場(chǎng)持續(xù)下跌，多頭杠桿資金在高位大量積聚后被集中清算。例如 Bybit 一家交易所就被清算約 6.66 億美元的頭寸，其中近 90% 為多頭倉(cāng)位。資產(chǎn)方面，除了 BTC 和 ETH 受到重創(chuàng)外，山寨幣跌勢(shì)更猛——例如 Solana 在 1 月中旬創(chuàng)出高點(diǎn)后，到 2 月底價(jià)格已腰斬，下跌超 50%，相關(guān)永續(xù)合約清算額超過(guò) 1.5 億美元。3 月初，BTC 價(jià)格一度下探至約 8.2 萬(wàn)美元，主流幣紛紛刷新數(shù)月新低。

在 4 月 7 日市場(chǎng)刷新年度低點(diǎn)后，整體市場(chǎng)多頭杠桿已被基本出清，為繼續(xù)上漲創(chuàng)造了良好的市場(chǎng)條件，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，大規(guī)模多頭倉(cāng)位清算后，市場(chǎng)反而因杠桿風(fēng)險(xiǎn)釋放而趨于穩(wěn)定，有利于筑底，市場(chǎng)進(jìn)入 「去杠桿后的修復(fù)」 階段。2025 年 4 月 23 日，加密貨幣市場(chǎng)經(jīng)歷了年度最大規(guī)模的空頭清算事件，成為 2025 年迄今最具標(biāo)志性的市場(chǎng)轉(zhuǎn)折點(diǎn)之一。4 月 22 日 BTC 在短時(shí)間內(nèi)飆升近 7% 至 $93K，導(dǎo)致超 6 億美元的空頭頭寸被強(qiáng)制平倉(cāng)，占當(dāng)天清算總額的 88%，遠(yuǎn)超多頭損失。主要交易所空頭爆倉(cāng)占比均超過(guò) 75%，在單邊快漲的行情下，空頭清算會(huì)劇烈放大上漲動(dòng)能，形成「踩踏式」空頭回補(bǔ)。然而從全局來(lái)看，上半年空頭爆倉(cāng)的絕對(duì)規(guī)模通常低于多頭爆倉(cāng)：例如最大空頭清算日的規(guī)模（約 5-6 億美元）明顯小于 2 月多頭清算日的規(guī)模（18.8 億美元），這與整個(gè)市場(chǎng)所處的上漲周期有關(guān)，多頭更敢于加杠桿，也承擔(dān)了更大的風(fēng)險(xiǎn)敞口，但是多頭過(guò)度樂觀、杠桿率過(guò)高，一旦下破關(guān)鍵價(jià)位就容易引發(fā)連環(huán)清算，形成「死亡螺旋」式的清杠桿行情。

2025 年 2 月，Bybit 再次向市場(chǎng)與公眾通過(guò) API 推送全量清算數(shù)據(jù)，此舉成為加密貨幣衍生品市場(chǎng)近期極具標(biāo)志性的事件之一。此次舉措的直接背景在于，業(yè)界對(duì)交易平臺(tái)數(shù)據(jù)透明度不足的批評(píng)日益增強(qiáng)，尤其是在清算數(shù)據(jù)披露方面的不完整性，長(zhǎng)期導(dǎo)致市場(chǎng)信息不對(duì)稱，影響交易參與者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與管理能力。在此形勢(shì)下，Bybit 主動(dòng)提升數(shù)據(jù)披露的廣度與深度，彰顯了其增強(qiáng)平臺(tái)公信力和提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的決心。Bybit 推動(dòng)清算數(shù)據(jù)的全面、及時(shí)公開，是促進(jìn)加密貨幣衍生品市場(chǎng)透明化和規(guī)范化發(fā)展的重要舉措。全量清算數(shù)據(jù)的實(shí)時(shí)推送，有助于市場(chǎng)參與者和分析師更為精準(zhǔn)地評(píng)估市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，尤其在市場(chǎng)劇烈波動(dòng)期間，能夠有效緩解因信息不對(duì)稱導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)誤判與交易損失。此舉為整個(gè)行業(yè)樹立了數(shù)據(jù)透明度的良好典范，對(duì)加密貨幣衍生品市場(chǎng)的健康發(fā)展具有積極的推動(dòng)作用。

衍生品交易所發(fā)展分析

衍生品交易量分析

2025 年數(shù)據(jù)顯示，加密貨幣衍生品總交易量相比 2024 年整體呈現(xiàn)溫和增長(zhǎng)趨勢(shì)，但波動(dòng)明顯增強(qiáng)。受全球宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、BTC 現(xiàn)貨 ETF 落地以及美聯(lián)儲(chǔ)政策影響，2025 年市場(chǎng)活躍度顯著提升，尤其在行情劇烈波動(dòng)時(shí)，衍生品市場(chǎng)成交量屢創(chuàng)新高。與此同時(shí)，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向頭部交易所集中，Binance、OKX、Bybit、Bitget、Gate 等平臺(tái)占據(jù)主要市場(chǎng)份額，同時(shí)，Binance 作為頭部平臺(tái)，繼續(xù)鞏固其市場(chǎng)壟斷地位，其成交量遙遙領(lǐng)先于其他加密貨幣衍生品交易所，OKX、Bybit 等平臺(tái)雖保持競(jìng)爭(zhēng)力，但與幣安差距拉大。值得注意的是，2024 年以來(lái)，合規(guī)機(jī)構(gòu)（如 CME）參與度提升，推動(dòng)衍生品市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化進(jìn)程。衍生品交易量的穩(wěn)步增長(zhǎng)反映出市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理和杠桿工具需求增強(qiáng)，但也需警惕高波動(dòng)環(huán)境下的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管政策變化。整體來(lái)看，市場(chǎng)成交量向頭部平臺(tái)高度集中，頭部交易所的市場(chǎng)份額持續(xù)提升，馬太效應(yīng)加劇。投資者信任與流動(dòng)性高度相關(guān)，優(yōu)質(zhì)平臺(tái)成為主流資金與交易活動(dòng)的首選場(chǎng)所。

Binance

Binance 在 2025 年上半年始終保持著極高的日成交量，多次單日成交量接近 2000 億美元。全周期內(nèi)，Binance 的成交量整體處于高位波動(dòng)，且極端高值頻繁出現(xiàn)，反映了平臺(tái)在各類行情（包括大幅波動(dòng)和常態(tài)區(qū)間）中都具備極強(qiáng)的市場(chǎng)吸引力和流動(dòng)性。尤其值得注意的是，在市場(chǎng)波動(dòng)劇烈時(shí)段（如行情急劇拉升或回調(diào)階段），Binance 的成交量出現(xiàn)明顯放大，說(shuō)明大資金和主力用戶在高波動(dòng)行情下更傾向于選擇流動(dòng)性最強(qiáng)的平臺(tái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和策略交易。

Binance 日成交量斷檔第一，頭部效應(yīng)顯著。與 OKX、Bybit 等主流交易所相比，Binance 的成交量?jī)?yōu)勢(shì)明顯，份額持續(xù)擴(kuò)大。多數(shù)時(shí)間內(nèi)，Binance 單個(gè)平臺(tái)的成交量已接近或超過(guò)其他主要平臺(tái)總和。在高成交量的基礎(chǔ)上，Binance 對(duì) BTC 及主流衍生品合約的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖具備全球定價(jià)權(quán)，這使其對(duì)市場(chǎng)走向和波動(dòng)具有更大影響力。

OKX

OKX 在 2025 年上半年整體維持了較高的衍生品合約成交量，日均衍生品合約成交量約為 $300 億美元，整體區(qū)間多在 $200~$400 億之間波動(dòng)，但與 Binance 相比，體量仍存在較大差距。OKX 的成交量呈現(xiàn)出顯著的波動(dòng)性，尤其在市場(chǎng)行情劇烈波動(dòng)期間，單日成交量有多次明顯放大，顯示其平臺(tái)仍具備較強(qiáng)的市場(chǎng)響應(yīng)能力和吸引力。大部分時(shí)間，OKX 的成交量維持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定區(qū)間，但整體上仍略遜于 Binance 和部分高速成長(zhǎng)的新興平臺(tái)，這表明 OKX 在衍生品市場(chǎng)仍具有穩(wěn)健的用戶基礎(chǔ)與流動(dòng)性，但高增長(zhǎng)動(dòng)能逐步減弱。

2025 年，OKX 的戰(zhàn)略重心已明顯從傳統(tǒng)中心化交易所（CEX）逐步轉(zhuǎn)向 Web3 及錢包生態(tài)。OKX Wallet 的爆發(fā)式增長(zhǎng)推動(dòng)了其 DeFi、鏈上資產(chǎn)管理、NFT 和 DApp 集成生態(tài)的發(fā)展，吸引了大量新用戶及鏈上資產(chǎn)的遷移，但這也導(dǎo)致 OKX CEX 端的衍生品成交量增速放緩，部分活躍用戶與資產(chǎn)流向了鏈上或多鏈生態(tài)。平臺(tái) CEX 的衍生品成交量雖然仍居行業(yè)前列，但增長(zhǎng)邏輯與流動(dòng)性格局正發(fā)生深刻變化。OKX 2025 年上半年衍生品成交量保持穩(wěn)健，但增長(zhǎng)動(dòng)力不及頭部平臺(tái)。未來(lái)能否憑借 OKX Wallet 等 Web3 業(yè)務(wù)獲得新一輪突破，成為決定其市場(chǎng)定位的關(guān)鍵變量。

Bybit

2025 年上半年，Bybit 在永續(xù)合約市場(chǎng)上展現(xiàn)出穩(wěn)健的交易活躍度。成交量分布較為密集，未出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間交易枯竭的情況，顯示出其用戶基礎(chǔ)活躍、流動(dòng)性持續(xù)。日均成交量為 170 ~ 350 億美元。Bybit 在全球永續(xù)合約市場(chǎng)中排名第三，僅次于 Binance 和 OKX，市場(chǎng)份額維持在約 10%-15% 之間，其成交量峰值可與 OKX 部分時(shí)期持平，凸顯其在加密衍生品市場(chǎng)的強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)力。盡管與 Binance 仍存在顯著差距，但在零售交易體驗(yàn)、Web3 社群影響力以及新興市場(chǎng)拓展方面具備后發(fā)優(yōu)勢(shì)，Bybit 在歐美與東南亞市場(chǎng)滲透率更高，品牌影響力更強(qiáng)，有望繼續(xù)蠶食中腰部平臺(tái)市場(chǎng)份額，并縮小與第二名 OKX 之間的差距。

Bitget

2025 年上半年，Bitget 在全球加密衍生品市場(chǎng)中展現(xiàn)出顯著的增長(zhǎng)動(dòng)能，特別是在永續(xù)合約交易領(lǐng)域。根據(jù) CoinGlass 的數(shù)據(jù)，Bitget 的日均永續(xù)合約成交量穩(wěn)步上升至 150 億至 300 億美元區(qū)間，峰值接近 900 億美元，顯示出其在市場(chǎng)中的強(qiáng)勁表現(xiàn)。平臺(tái)通過(guò)豐富的永續(xù)合約標(biāo)的，滿足了多樣化的交易需求，吸引了大量年輕用戶的參與，尤其是在東南亞、拉丁美洲等新興市場(chǎng)，通過(guò)本地化營(yíng)銷和品牌合作，提升了品牌影響力和用戶覆蓋率。此外，Bitget 在技術(shù)創(chuàng)新方面不斷推進(jìn)，優(yōu)化交易系統(tǒng)，提升用戶體驗(yàn)，進(jìn)一步鞏固了其市場(chǎng)地位。盡管仍與 Binance、OKX 存在一定差距，但已成為最有潛力晉級(jí)頭部陣營(yíng)的交易所之一。

Gate

2025 年上半年，Gate 合約交易板塊展現(xiàn)出顯著的增長(zhǎng)動(dòng)能，日均成交量穩(wěn)定提升至 100 億至 300 億美元區(qū)間，最高峰值一度逼近 600 億美元，顯示出平臺(tái)衍生品市場(chǎng)的交易活躍度持續(xù)維持在行業(yè)高位區(qū)間波動(dòng)。從交易量增速和市場(chǎng)份額擴(kuò)張角度來(lái)看，Gate 在當(dāng)前全球數(shù)字資產(chǎn)衍生品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局中逐步建立起差異化優(yōu)勢(shì)，并強(qiáng)化了其在新興市場(chǎng)及中小投資者群體中的影響力。

平臺(tái)持續(xù)拓展合約品種覆蓋度，優(yōu)化永續(xù)合約、期權(quán)、杠桿產(chǎn)品等多元衍生品矩陣，滿足了不同風(fēng)險(xiǎn)偏好和投資需求的用戶群體。雖然與 Binance、OKX 等龍頭平臺(tái)尚有距離，但 Gate 已憑借穩(wěn)健增長(zhǎng)和差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，成為最具成長(zhǎng)性和話語(yǔ)權(quán)的新興合約交易平臺(tái)之一，備受行業(yè)關(guān)注。

Hyperliquid

Hyperliquid 是 2023-2025 年期間新崛起的去中心化衍生品交易所（DEX）代表之一。截至 2025 年上半年，Hyperliquid 的日均交易量已穩(wěn)定突破 $30 億，部分高峰時(shí)段日成交量超過(guò) $170 億 美元。Hyperliquid 采用原生鏈自研撮合技術(shù)，在無(wú)需預(yù)言機(jī)結(jié)算的前提下，做到極低延遲與高流動(dòng)性，顯著提升交易深度和價(jià)格效率。

Hyperliquid 交易量的環(huán)比增速（月度、季度）均為 DEX 行業(yè)第一，活躍用戶數(shù)、TVL（總鎖倉(cāng)量）、協(xié)議收入等核心指標(biāo)亦大幅超越傳統(tǒng) DEX。過(guò)去一年，Hyperliquid 實(shí)現(xiàn)了從日均交易額不足 $1 億到高達(dá) $30-50 億的爆發(fā)式增長(zhǎng)，其增長(zhǎng)幅度和速度在 DEX 領(lǐng)域前所未有，Hyperliquid 目前已占據(jù) DeFi 永續(xù)合約市場(chǎng)超過(guò) 80% 的份額。

交易所市場(chǎng)深度分析

市場(chǎng)深度是衡量交易所訂單簿中買賣報(bào)價(jià)在不同價(jià)位上的累積量與分布狀況的重要指標(biāo)，直接反映了市場(chǎng)的流動(dòng)性水平和交易承載能力。對(duì)于加密貨幣交易所而言，深厚的市場(chǎng)深度能夠有效降低大額交易對(duì)價(jià)格的沖擊，減少滑點(diǎn)，提升用戶的交易體驗(yàn)與成本效率。這對(duì)于吸引高頻交易者、機(jī)構(gòu)做市商等專業(yè)流動(dòng)性參與者尤為關(guān)鍵，因?yàn)樗麄兺ǔＰ枰诖箢~、頻繁進(jìn)出的情況下保持資產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定性。市場(chǎng)深度的充裕還為衍生品市場(chǎng)如合約、期權(quán)等產(chǎn)品的穩(wěn)健運(yùn)行奠定了基礎(chǔ)，有助于形成緊密的買賣價(jià)差（Bid-Ask Spread），增強(qiáng)整體市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖效率。

根據(jù) CoinGlass 數(shù)據(jù)，目前全球加密貨幣現(xiàn)貨交易所中，Binance 在 BTC 市場(chǎng)深度方面持續(xù)保持絕對(duì)領(lǐng)先地位。市場(chǎng)中位數(shù)的訂單簿深度維持在每邊 2000 萬(wàn)至 2500 萬(wàn)美元區(qū)間，而 Binance 以約 800 萬(wàn)美元的單邊深度占據(jù)約 32% 的市場(chǎng)份額，遙遙領(lǐng)先于第二名的 Bitget（約 460 萬(wàn)美元）和第三名的 OKX（約 370 萬(wàn)美元）。更值得關(guān)注的是，在超過(guò) 100 萬(wàn)美元掛單深度這一指標(biāo)上，只有 Binance 實(shí)現(xiàn)了每邊超過(guò) 100 萬(wàn)美元的深度，而其余主流交易所均低于 50 萬(wàn)美元。Binance 在 BTC 市場(chǎng)深度上的絕對(duì)領(lǐng)先，充分體現(xiàn)了其作為全球最大加密貨幣交易所的優(yōu)秀流動(dòng)性水平，而其他交易所如 OKX 和 Bybit 則在市場(chǎng)深度和流動(dòng)性上仍有進(jìn)一步追趕空間。

總結(jié)

2025 年上半年，加密貨幣衍生品市場(chǎng)在全球宏觀動(dòng)蕩和地緣風(fēng)險(xiǎn)升溫的大背景下，表現(xiàn)出極強(qiáng)的韌性與結(jié)構(gòu)性分化。一方面，BTC 在現(xiàn)貨 ETF 資金持續(xù)流入與機(jī)構(gòu)配置熱潮的推動(dòng)下，不僅突破歷史高點(diǎn)，還穩(wěn)居高位盤整，衍生品市場(chǎng)規(guī)模與未平倉(cāng)量均創(chuàng)下新高。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)方面，CME 等合規(guī)交易所的比重提升，ETF 效應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化 BTC 的「機(jī)構(gòu)配置資產(chǎn)」定位，帶動(dòng)整個(gè)板塊風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)生深層次變化。另一方面，ETH 和主流山寨幣則受累于技術(shù)、生態(tài)與資金面的多重壓力，整體表現(xiàn)疲弱，ETH/BTC 比值大幅下行，山寨幣投資情緒謹(jǐn)慎，板塊內(nèi)部缺乏新的技術(shù)創(chuàng)新和應(yīng)用場(chǎng)景驅(qū)動(dòng)。

從交易層面看，衍生品杠桿結(jié)構(gòu)整體趨于健康，期貨和期權(quán)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。杠桿風(fēng)險(xiǎn)在多次劇烈行情后被有效釋放，期權(quán)市場(chǎng)未平倉(cāng)合約和流動(dòng)性創(chuàng)歷史新高，而隱含波動(dòng)率則維持低位，多空力量趨于均衡。期權(quán)市場(chǎng)活躍、看漲與避險(xiǎn)需求并存，市場(chǎng)在高倉(cāng)位與低波動(dòng)的矛盾格局下，對(duì)「黑天鵝」事件的突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕。2025 年內(nèi)爆發(fā)的多頭、空頭大規(guī)模清算事件，不僅釋放了市場(chǎng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)，也為后續(xù)價(jià)格修復(fù)與市場(chǎng)企穩(wěn)創(chuàng)造了條件。平臺(tái)層面，Binance 繼續(xù)保持全球市場(chǎng)的流動(dòng)性和定價(jià)權(quán)優(yōu)勢(shì)，OKX、Bybit、Bitget 等也在各自細(xì)分市場(chǎng)強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)力，去中心化衍生品交易所如 Hyperliquid 則展現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)，DeFi 板塊創(chuàng)新活力不斷釋放。

展望 2025 年下半年，市場(chǎng)核心變量依然是宏觀政策、ETF 流向與風(fēng)險(xiǎn)偏好切換。若美聯(lián)儲(chǔ)利率政策出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性調(diào)整，或 ETH 現(xiàn)貨 ETF 質(zhì)押機(jī)制落地，有望成為風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)的重要催化劑。整體來(lái)看，BTC 的「宏觀資產(chǎn)」特征愈發(fā)凸顯，衍生品市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化、合規(guī)化趨勢(shì)加速，頭部平臺(tái)和創(chuàng)新型協(xié)議持續(xù)受益。與此同時(shí)，監(jiān)管政策、突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性變化仍是懸而未決的結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。投資者需持續(xù)關(guān)注市場(chǎng)杠桿與流動(dòng)性指標(biāo)，動(dòng)態(tài)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)敞口，在周期切換與創(chuàng)新浪潮中，積極尋求資產(chǎn)配置與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的平衡。

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